Im Moment stehen die Aktien der Magnificent Seven, die im vergangenen Jahr für 73 Prozent des Anstiegs des Index Standard and Poor's 500 verantwortlich waren, medial im Rampenlicht. Doch sollte man nicht lieber von den Magnificent Six sprechen?
Da der Aktienkurs von Tesla inzwischen auf die Hälfte seines Höchststandes vom November 2021 gesunken ist, ist seine Zugehörigkeit zu der elitären Gruppe ernsthaft in Frage gestellt. Tesla ist ein Automobilhersteller mit einer Gewinnspanne von kaum 10 Prozent. Das ist etwas weniger als die niederländische Holding Stellantis mit Chrysler, Opel, Citröen, Peugeot und anderen Autoherstellern. Es ist nicht ausgeschlossen, dass Tesla nur ein temporärer Kandidat zwischen Microsoft, Nvidia und den anderen war.
Teslas Zeit schon vorbei?
In diesem Kommentar geht es nicht um die Frage, ob der aus dem amerikanischen Kino entlehnte Begriff der „glorreichen Sieben“ zutreffend ist oder nicht, sondern vielmehr um die möglichen Folgen und Risiken einer Konzentration der Wertentwicklung auf eine kleine Anzahl von Aktien. Bilden die Magnificent Six oder Seven eine irrationale Blase? Werden sie mit drei Aktien enden (wie im Film), und wird der Rest des Marktes abnormal vernachlässigt?
Bevor ich versuche, diese Fragen zu beantworten, möchte ich darauf hinweisen, dass die Konzentration von Performance und Gewicht in den Indizes nicht auf die USA beschränkt ist. Verfolgt man als Däne seinen nationalen Index, ist die Konzentration noch größer. Novo-Nordisk macht dank seines Medikaments gegen Fettleibigkeit inzwischen mehr als die Hälfte des Index aus! LVMH macht 11,5 Prozent des französischen Leitindex CAC 40 aus. Das ist zwar weniger extrem, aber der CAC ist zweifellos konzentrierter als noch vor fünf Jahren.
Konzentration ist nicht nur eine Herausforderung für Aktienfondsmanager, die versuchen, einen Index zu schlagen; sie ist ein Problem für alle Vermögensverwalter. Betrachtet man die Bestandteile des bekanntesten globalen Aktienindex, des MSCI World, so besteht dieser zu 70 Prozent aus US-Aktien. Dies ist eine Folge der bereits erwähnten Logik der Megakapitalisierung. Es sei jedoch daran erinnert, dass auf die USA nur ein Viertel des weltweiten BIP entfällt (in aktuellen Dollarwerten). Ist ein globaler Index daher wirklich relevant?
Vergleichbare Situationen hat es schon gegeben. Nortel, einst der wichtigste Anbieter von Hard- und Software für den Telekommunikationssektor, machte einst mehr als ein Drittel der Kapitalisierung des kanadischen Aktienindex (damals TSE 300) aus. Dann verlor das Unternehmen innerhalb von zwei Jahren mehr als 90 Prozent seines Wertes und musste schließlich 2009 Konkurs anmelden.
Börse neigt zeitweise zu übertriebener Konzentration
Ein Beispiel für eine übermäßige Länder-Konzentration finden wir in den späten 1980er Jahren. Auf Japan, das damals 10 Prozent des weltweiten BIP ausmachte, entfiel die Hälfte des Weltaktienindex. Auch dort hatte die Geschichte kein Happy End.
Es gab auch Konstellationen von Konzentration mit einem besseren Ausgang, aber diese beiden Beispiele erinnern daran, dass die Wahl eines Referenzindexes keine triviale Entscheidung ist. In einer Zeit, in der passives Management gegenüber aktivem Management überwiegt, kann kurzfristig eine gewaltige Aufwärtsspirale in Gang gesetzt werden, die sich dann langfristig in eine tödliche Baisse verwandelt.
Aktive Fondsmanager sind in den größten Titeln der Indizes, also den berühmten amerikanischen Magnificents, untergewichtet. Wenn Investoren ihre Positionen in diesen aktiven Fonds reduzieren und sie in Indexfonds umschichten, gleichen die deren Manager die Spitzengewichte sofort wieder aus und machen die Magnificents noch stärker.
Eine gewaltige Aufwärtsspirale kann sich langfristig in eine tödliche Baisse verwandeln.
Wer sich noch an den Fall von Nortel oder den Zusammenbruch des Nikkei im Jahr 1990 erinnert, dem sei gesagt, dass das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Magnificent Seven dem Geldhaus JP Morgan zufolge jetzt bei 30 liegt. Das ist hoch im Vergleich zum durchschnittlichen KGV des S&P 500 von 18.
Wir befinden uns aber nicht in einem Szenario wie in Japan Ende der 1980er Jahre, als das KGV für den gesamten Markt bei 70 lag!
Dennoch müssen wir die Konzentration aus mindestens drei Gründen genau im Auge behalten:
- Der automatische Indexierungseffekt des passiven Managements kann zu einer weiteren Aufblähung führen.
- Historisch gesehen hat eine zu starke Konzentration zu vielen Rückschlägen geführt: Manche Anleger mögen sich an Japan 1989, die Nifty Fifty der späten 1970er Jahre oder die Technologieblase des Jahres 2000 erinnern.
- Wie der Wirtschaftswissenschaftler Harry Markowitz in weiser Voraussicht sagte, bleibt die Diversifizierung der einzige „Free Lunch", und dieser Ansatz sollte unsere Allokation aktuell leiten. Wir sollten uns nicht den Trends widersetzen, nur weil die Giganten den Mehrwert an den Aktienmärkten für sich beanspruchen, sondern wir sollten andere Akteure im Auge behalten und Geld zurücklegen. Schließlich gibt es immer noch 2.993 kleinere Unternehmen im Russell 3000 und noch mehr in anderen Regionen. Ein Grund mehr, den von Markowitz geschätzten Grundsatz zu befolgen.
Über den Autor:
Marc Craquelin ist Co-Fondsmanager des Sturdza Family Fund bei Eric Sturdza Investments.
