CTI-Aktienchef: Japans Unternehmen vielversprechend und günstig

Sayonara Deflation, Kon'nichiwa Wirtschaftswachstum

Die Bemühungen der Bank of Japan tragen endlich Früchte: In den vergangenen zwölf Monaten lag die Inflationsrate dauerhaft über zwei Prozent und das nominale Bruttoinlandsprodukt (BIP) wächst nachhaltig, auch dank der Lohnsteigerungen um etwas mehr als drei Prozent. Gleichzeitig schaffen Regierungsmaßnahmen, Inflation und auch eine neue Generation an Investoren allmählich eine Anlegerkultur, die den langfristigen Vermögensaufbau in Japan begünstigen und sich positiv auf den Konsum auswirken dürfte.

Angesichts dessen dürfte Japans Notenbank ihre Geldpolitik weiter normalisieren, und wir erwarten im Laufe des Jahres schrittweise Zinserhöhungen. In Anbetracht der weltweiten Lockerung der Geldpolitik durch die Zentralbanken wird dies den Yen voraussichtlich stärken. Eine Gefahr für die Inflationsentwicklung sehen wir darin nicht: Das Renteneintrittsalter wurde hochgesetzt, die Erwerbsquote von Frauen ist gestiegen und eine grundlegende Reform der Einwanderungspolitik ist sehr unwahrscheinlich – die Nachfrage nach Arbeitskräften bleibt höher als das Angebot. Auch ein gestärkter Yen wird dies nicht ändern.

Zwar kommt ein schwächerer Yen exportorientierten Branchen zugute und setzt binnenwirtschaftlich orientierte Unternehmen unter Druck und umgekehrt, doch Wechselkursschwankungen dürften für Japans Unternehmen nur bedingt ins Gewicht fallen. Während der jahrelang anhaltenden Deflation bemühten sich japanische Unternehmen nach Kräften, die Breakeven-Absatzquote zu senken. Daher können sie auch dann noch stabile Gewinne erwirtschaften, wenn externe Faktoren, wie die Wechselkurse, schwanken.

Robuste Fundamentaldaten, verbesserte Corporate Governance

Der Schlüssel zum Aufschwung Japans liegt in einer besseren Kapitalallokation der Unternehmen und einem stärkeren Fokus auf die Anlegerrendite – und Japans Corporate-Governance-Reformen treiben diese Entwicklung weiter voran. Die Gesetze zur Unternehmensführung und dem Arbeitsrecht ziehen einen nicht umkehrbaren strukturellen Wandel nach sich und werden die japanischen Unternehmen in den nächsten zehn Jahren grundlegend verändern.

Und auch heute sind Unternehmen bereits profitabler und wandeln den Betriebsgewinn effizienter in Nettogewinne um, als das in den vergangenen Jahrzehnten der Fall war. Zudem sind die Ausschüttungen an die Aktionäre historisch hoch, während die Bewertungen im Vergleich zu früher und auch zu anderen Regionen weltweit attraktiv sind.

Gleichzeitig kaufen Unternehmen in beispiellosem Umfang Aktien zurück: In der ersten Hälfte des Geschäftsjahres 2024 (April – Oktober) wurden Rückkäufe in Rekordhöhe von rund 15 Billionen Yen angekündigt, gegenüber nur rund 8 Billionen Yen im gleichen Zeitraum des Vorjahres. Geht man von der konservativen Annahme aus, dass die Rückkäufe im verbleibenden Geschäftsjahr (November 2024 – März 2025) in gleicher Höhe wie im Vorjahr erfolgen, würden sich die Rückkäufe für das gesamte Jahr auf circa 17 Billionen Yen belaufen – ein Anstieg von 70 Prozent gegenüber dem Vorjahr (Abbildung 1).

Die Beteiligungsstruktur verbessert sich

Eine weitere Folge der Reformen: Unternehmen liquidieren zunehmend wechselseitige Beteiligungen. Diese archaische Aktionärsstruktur bremst bereits seit Jahrzehnten die Kapitaleffizienz in Japan und vernichtet Wert. Umgekehrt erzielen Unternehmen, die ihre Beteiligungen senken, hohe Renditen (siehe Abbildung 2). Unternehmen, die prozentual hohe Beteiligungen im Verhältnis zu ihrer Marktkapitalisierung haben und diese abbauen, halten an diesen aktionärsfreundlichen Maßnahmen fest und – was noch wichtiger ist – übertreffen mit größerer Wahrscheinlichkeit den Index.

Tatsächlich schlugen Unternehmen, die ihre Aktienbestände um mehr als 20 Prozent verringert haben, den Topix (Tokyo Stock Price Index) seit Jahresbeginn um circa 19 Prozent. Diese Entwicklung befindet sich erst im Anfangsstadium. Versicherungen, Banken und die Automobilbranche stehen dabei an der Spitze, wir beobachten diese Entwicklung aber auch in anderen Marktsegmenten.

Wertsteigerung und Konsolidierung durch Fusionen und Übernahmen

Die Corporate-Governance-Reformen führen auch zu einer Umstrukturierung von Unternehmen, was Fusionen und Übernahmen beflügelt. Das kommt dem Markt zugute, da es den Wert von Unternehmen deutlich steigert. Ein Beispiel aus unserem Portfolio: Der Zündkerzenhersteller Niterra hat eine Grundsatzvereinbarung getroffen, um die Zündkerzensparte des Automobilzulieferers Denso zu erwerben. Wenn die Aufsichtsbehörden der Übernahme zustimmen, dürfte das Niterras Gewinne und den Wert des Unternehmens erheblich steigern.

Ein weiterer Faktor ist die Branchenfragmentierung. Diese liegt in Japan 55 Prozent über dem globalen Durchschnitt, und ein durchschnittliches japanisches Unternehmen ist in 2,4 Sektoren tätig, im Vergleich zu nur 1,5 für Wettbewerber in den USA oder der Europäischen Union. Unternehmen, die ihre Umsätze in einer einzigen Hauptbranche erzielen, haben für gewöhnlich eine höhere Eigenkapitalrendite und größere Gewinnspannen, aber auch bessere Verwaltungsräte als Unternehmen, deren Umsätze sich auf mehrere Branchen verteilen. Diese Fragmentierung hatte im Verlauf der Jahre zweifellos negative Auswirkungen auf die Unternehmensführung, Gewinnspannen und Rentabilität in Japan.

Japan profitiert von US-Konjunktur, Zölle nur begrenzte Wirkung

Japan ist vom weltweiten Wachstum abhängig und würde davon profitieren, dass die US-Wirtschaft wieder in Schwung kommt – ein Hauptanliegen von US-Präsident Donald Trump. Wenn in den USA die Investitionstätigkeit wieder steigt, die Produktion hochfährt und sich das weltweite Wachstum verbessert, dürfte das japanischen Unternehmen in die Hände spielen. Aber auch die Entwicklung der US-Konjunktur wird zu einem großen Teil vom Ausmaß der Zölle Donald Trumps beeinflusst.

US-Zölle sind für Japan jedoch kein großes Thema: Das Land der untergehenden Sonne dürfte zu den Ländern gehören, die vom US-Handelskrieg mit den anderen wichtigen Volkswirtschaften am wenigsten betroffen sind. Denn: Zahlreiche japanische Unternehmen haben ihre Produktionsprozesse in die USA verlagert, und es bestehen starke geopolitische Beziehungen. So errichtete beispielsweise der japanische Autohersteller Honda 1981 sein erstes Werk in den USA und beliefert den US-Markt in erster Linie mit dort hergestellten Produkten.

Ähnliches gilt für Toyota: Seine äußerst beliebten Hybridmodelle werden auch heute noch in den USA gefertigt. Tatsächlich schaden Trumps Zölle US-Autoherstellern sogar mehr: Ausgehend von Zöllen in Höhe von 25 Prozent auf Autos und Autoteile aus Mexiko und Kanada, 60 Prozent für China und 20 Prozent für alle übrigen Länder, müssten Toyota und Honda ihre Preise um zehn beziehungsweise elf Prozent erhöhen, um die Zölle auszugleichen. Der US-Autohersteller Ford müsste seine Preise dagegen um zwölf Prozent anheben (Abbildung 3).

Startet Japan 2025 durch?

Die japanische Wirtschaft ist gut aufgestellt, um 2025 wieder durchzustarten. Eine entscheidende Besonderheit: Dieses Jahr stammt ein bedeutender Anteil der Marktperformance von japanischen Unternehmen, die ihr Gewinnwachstum durch die Inlandsnachfrage generieren. Die Unternehmen des Landes sind gut aufgestellt: Sie sind durch die Androhung von US-Zöllen gegenüber wichtigen Volkswirtschaften am wenigsten betroffen, sie streben Rendite und Kapitaleffizienz an und befinden sich heute in einer viel besseren Verfassung als in den vergangenen Jahrzehnten.

Zudem ist der Markt im historischen und weltweiten Vergleich weiterhin attraktiv bewertet. Gleichzeitig gibt es hier viele Unternehmen, die noch nicht ausreichend vom Research erfasst sind – eine Fundgrube für aktive Anleger auf der Suche nach spannenden Anlagemöglichkeiten.

Über den Autor:

Daisuke Nomoto ist Japan-Aktienchef bei Columbia Threadneedle Investments.