Volatilitätsprämie: Auch bei niedrigen VIX-Ständen attraktiv

Investoren stellen sich häufig die Frage, ob die Volatilitätsprämie im jeweiligen Marktumfeld attraktiv ist. Als Indikator dafür nutzen viele den Stand des VIX-Indexes. Der „Angst und Panik-Index“ misst die implizite (erwartete) Volatilität und ist für viele der Gradmesser für den Preis der Absicherung (Long Puts) des S&P 500. Auch wenn dieser Zusammenhang nicht hundertprozentig korrekt ist, so ist das eine ein guter Indikator für das andere. Die Attraktivität der Volatilitätsprämie lässt sich allerdings nur zum Teil durch die VIX-Höhe erklären. Die implizite Volatilität – gemessen am VIX – definiert zwar, wie teuer Optionen auf den S&P 500 sind, also wie viel Geld man für Absicherung aufwenden beziehungsweise auf der anderen Seite verdienen kann.

Noch wichtiger für die Definition der Vola-Prämie ist die Differenz aus der impliziten, also erwarteten, Volatilität und der tatsächlich eingetretenen, also realisierten, Volatilität. Wenn diese Differenz positiv ist, verdienen entsprechende Anlagestrategien Geld. Das heißt: Die Höhe der impliziten Volatilität, wie indikativ durch den VIX gemessen, ist nur eine Seite der Medaille. Um die Attraktivität der Vola-Prämie zu bewerten, sollte auch eine Einschätzung für die realisierte Volatilität vorliegen. Hierfür ist eine Prognose notwendig, die gleichzeitig alle Risiken und Ungenauigkeiten, die Prognosemodelle mit sich bringen, einschließt. Die künftige tatsächliche Schwankungsbreite des Marktes lässt sich demnach nicht zuverlässig vorhersagen.

Die Differenz ist positiv

Statistisch jedoch ist zu beobachten, dass die Differenz zwischen impliziter und realisierter Volatilität und damit die Renditequelle für die Vola-Prämie historisch überwiegend eindeutig positiv ist (siehe Chart 1). Analysen zeigen die Stabilität dieser Differenz über weite Strecken der Zeit, die nur von kurzen, aber heftigen Phasen unterbrochen wird. Auch in Phasen ausgeprägter niedriger VIX-Stände beziehungsweise impliziter Volatilität ist die Prämie also durchaus recht stabil. Der Grund dafür ist, dass Phasen niedriger erwarteter Schwankungen auch meist von niedrigen realisierten Schwankungen begleitet werden. Das heißt, die Differenz aus beiden war weiterhin stabil und attraktiv (siehe Chart 2).

Negative Prämien vermeiden

Um jedoch die kurzen Phasen von negativer Differenz gut zu überstehen, ist es erforderlich präventive Mittel im Portfolio zu haben, um Verluste aus den renditegenerierenden verkauften Puts zu vermeiden oder zumindest Verluste schnell aufzuholen. Als effektives Mittel zur Limitierung des Verlustrisikos ist ein Long Put mit weiter aus dem Geld liegenden Ausübungspreis geeignet. Long Calls auf den VIX-Index stellen zudem eine wichtige zweite Absicherung für Extremszenarien dar und können Verluste aus dem Short Put in Panikphasen eventuell überkompensieren.

Theorie vs. Realität

So viel zur theoretischen Erklärung, dass der VIX-Stand kein zuverlässiger Indikator für die Attraktivität der Vola-Prämie ist. Lässt sich dies aber auch historisch zeigen? Das Jahr 2017 ist ein gutes Beispiel dafür. Bei sehr niedrigen beziehungsweise negativen Zinsen und positiver Stimmung an den Aktienmärkten fiel der VIX auf sehr niedrige Level (Chart 3). Der Jahresdurchschnitt lag bei 11 Punkten, an 52 Tagen des Jahres (20 Prozent der Zeit) sogar unter 10 Punkten. Das Umfeld war jedoch geprägt von sehr niedriger realisierter Volatilität, sodass die Differenz aus beiden recht nahe am historischen Durchschnitt lag. Auch in solch einem Umfeld waren Renditen von 5 Prozent p.a. für risikokontrollierte Volatilitätsstrategien möglich. Andere, kürzere Zeiträume mit niedrigen VIX-Ständen zeigten ebenfalls attraktive Renditen.

Immer gleiche Prämie?

Es gibt jedoch Phasen, in denen die Differenz zwischen impliziter und realisierter Volatilität überdurchschnittlich hoch ist. Dies war zum Beispiel nach der globalen Finanzkrise oder dem Corona-Crash zu beobachten. Implizite und realisierte Volatilitäten stiegen beide stark an, jedoch fiel die realisierte deutlich schneller als die implizite, wodurch überproportional hohe Prämien entstanden. Solche Phasen sind jedoch sehr selten (Zwei in 15 Jahren) und das Warten auf eine solche Phase ist mit Opportunitätskosten verbunden. So gehen durch Herauszögern der Investition zwischenzeitliche Gewinne verloren. Zudem ist die Prämie auch in „normalen“ Zeiten attraktiv genug, um einen dauerhaften Platz in einem diversifizierten Portfolio zu finden.

Fazit

Nach dieser Analyse wird klar: Die Prämie ist fast immer vorhanden und attraktiv. Der einzige Weg, sie erfolgreich zu timen, wäre ein zuverlässiges Prognosemodell für die realisierte Volatilität und so den gesamten Aktienmarkt zu kennen. Für ein solches Vorhersagemodell fehlt jedoch die Evidenz. Ein genaues Timing allerdings ist auch nicht notwendig, wenn Investoreneinen langfristigen Anlagehorizont mitbringen. Anlagestrategien, die Drawdowns versuchen aktiv zu vermeiden oder zumindest schnell wieder aufzuholen, bieten einen attraktiven Weg, um die ertragreiche Vola-Prämie risikokontrolliert zu vereinnahmen.

^Disclaimer

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