Rohstoffe: Warum sie in jedes gemischte Portfolio gehören

Die ersten Rohstoff Futures wurden in Japan an der Doya Rice Exchange bereits im Jahr 1697 gehandelt. Hintergrund war das Bedürfnis der Samurai, die zu dieser Zeit mit Reis bezahlt wurden, ihren Lohn verlässlich in Geld tauschen zu können. Standardisierte Kontrakte entwickelte das Chicago Board of Trade dann im 19. Jahrhundert auf Getreide.

Nicht nur für Landwirte eine wegweisende Innovation: Rohstoff-Futures

Diese Innovation hatte enorme Produktivitätssteigerungen zur Folge, da Bauern nun die Möglichkeit hatten, ihre Ernte schon bei der Aussaat zu einem festen Preis in der Zukunft verkaufen zu können. Das führte zu einer besseren Planbarkeit der zukünftigen Ausgaben und Einnahmen. Nach und nach kamen mehr Rohstoffe dazu und heute kann von Orangensaft über Kaffee bis zum Schweinebauch auf zahlreiche Rohstoffe ein standardisierter Vertrag über die Börse abgeschlossen werden. Produzenten können anhand der Futures-Preise erkennen, welcher Rohstoff gefragt und in der Zukunft knapp ist. Durch den hohen Preis locken dicke Gewinnmargen und die Produktion des raren Guts wird erhöht.

Das führt zu einem Nachlassen der Knappheit und einer effizienten Bereitstellung von Gütern. Dieser zukunftsorientierte Preismechanismus ist sehr effizient und sicher eine der besten Erfindungen des Kapitalismus. So weit, so gut, doch wie schlugen sich Rohstoff-Futures in der Vergangenheit und wie verhalten sie sich zu anderen Anklageklassen? Genau dieser Frage gingen Gorton und Rouwenhorst in der Studie „Facts and Fantasies about Commodity Futures“ aus dem Jahr 2006 nach. Sie ermittelten die Performance und Korrelationen eines gleich gewichteten Rohstoff-Futures-Portfolios mit Aktien, Anleihen und der Inflation über den Zeitraum von 1959 bis 2005. Im Jahr 2015 wurde die Datenreihe aktualisiert. Die Ergebnisse, die wir uns anschauen, beziehen sich also auf die 55 Jahre von 1959 bis 2014 (Link zur Studie).

Ein Portfolio aus gleich gewichteten Rohstoff-Futures konnte über die betrachteten 55 Jahre erstaunlich gut mit Aktien mithalten. Rohstoff-Futures lieferten über den Zeitraum eine Realrendite von knapp 6 Prozent pro Jahr. Die Annahme, mit Rohstoff-Futures verdiene man über die Zeit kein Geld, ist falsch.

Entwicklung von Aktien, Anleihen und Rohstoffen:

Seit 2011, dem Ende des letzten Rohstoffbooms, haben Rohstoff-Futures gegenüber Aktien und Anleihen schlecht abgeschnitten. Stetig fallende Zinsen und kaum Inflation haben für fette Realrenditen bei Aktien und Anleihen gesorgt. Erst durch die massive Expansion der Fiskal- und Geldpolitik in der Corona-Pandemie drehte der Wind. Alle auf die letzten 10 Jahre optimierten Mischfondsstrategien mit der üblichen Kombination von Aktien und Anleihen sahen 2022 plötzlich alt aus.

Wir wissen es nicht, aber was, wenn uns in der nächsten Dekade eine Phase höherer Inflationsraten und Zinsen ähnlich der 70er Jahre bevorsteht? Ohne Rohstoff-Futures könnten die Realrenditen für die meisten sehr mager ausfallen. Wie oben erwähnt, haben sich die Rohstoffe als Inflationsschutz nach der Corona-Pandemie bewährt. Zu dem gleichen Ergebnis kamen auch Gorton und Rouwenhorst in ihrer Studie.

Aktien und Anleihen sind mit der Inflation negativ korreliert: Steigt die Inflationsrate, fallen tendenziell die Kurse von Aktien und Anleihen. Bei Anleihen stärker, da ihr Kurs den Wert eines nominalen Zahlungsstroms abbildet und somit voll der Inflation unterliegt. Doch Aktien leiden auch und sie bieten entgegen der weitläufigen Meinung keinen guten Inflationsschutz. Nur Rohstoff-Futures steigen tendenziell mit der Inflation. Das macht auch Sinn, denn oft sind die gestiegenen Preise für Rohstoffe der Anfang auf breiter Front steigender Preise.

Korrelation von Assets mit der Inflation:

Die Tabelle zeigt die Korrelation von Aktien, Anleihen und Rohstoff-Futures mit der Inflation von 1959 bis 2014. Die Preise von Rohstoffen stiegen mit der Inflation. Die Kurse von Aktien und Anleihen fallen bei steigenden Inflationsraten tendenziell.

Weiter zeigt die Studie, dass neben dem Inflationsschutz die Beimischung von Rohstoffen in ein Aktien- und Anleihenportfolio auch Diversifikationsvorteile bringt. Die Renditen von Rohstoffen weisen eine negative Korrelation mit Anleihen auf und eine leicht positive mit Aktien. Je weniger die Assetklassen eines Portfolios korrelieren, desto besser lässt sich über das Rebalancing die Performance glätten und ein Zusatzertrag generieren.

Korrelation von Aktien und Anleihen mit Rohstoffen:

Die Tabelle zeigt die Korrelation von Aktien und Anleihen mit einem gleich gewichteten Rohstoff-Futures-Portfolio. Anleihen weisen über die Zeit eine negative Korrelation zu Rohstoffen auf und Aktien eine schwach positive.

Das Schöne ist, dass die Preise der einzelnen Rohstoffe von anderen Faktoren als die Aktien- und Anleihenmärkte abhängen. Eine schlechte Ernte in Brasilien kann für einen steigenden Kaffeepreis sorgen, ganz egal, ob der globale Aktienmarkt gerade steigt oder fällt. Hinzu kommt, dass die Preisentwicklung der einzelnen Rohstoffe untereinander auch oft sehr unterschiedlich ist. Die Grafik unten zeigt beispielhaft den Kursverlauf von vier Rohstoffen, die wir auch im Quantex Multi Asset im Portfolio haben.

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Der Mythos von Rollverlusten bei Futures

Wir machen keine aktiven Wetten auf einzelne Rohstoffe, sondern investieren gleichgewichtet und breit diversifiziert in 14 verschiedene Rohstoff-Futures. Dadurch bekommen wir nicht nur einen guten Inflationsschutz fürs Portfolio, sondern können auch immer wieder vom Rebalancing profitieren.

Dafür benötigt es aber Disziplin, denn oft ist es psychologisch schwierig, gefallene Anlagen nachzukaufen und gestiegene zu verkaufen. Feste Anlagequoten und die Gleichgewichtung können helfen, diesem psychologischen Fallstrick zu entkommen. Ein Mythos, der sich in Sachen Rohstoffen hartnäckig hält, sind die Rollverluste, die bei einem Wechsel in einen neuen Kontrakt entstehen sollen, falls der zukünftige Kontraktpreis über dem aktuellen Preis liegt.

Die langfristig gute Performance des gleich gewichteten Rohstoff-Futures Portfolios lässt schon vermuten, dass an permanenten Rollverlusten nichts dran ist. Denn tatsächlich ist es so, dass im Moment des Kontraktwechsels kein Geld fließt. Es wird lediglich ein neuer Vertrag mit anderen Parametern geschlossen. Ob wir dann mit dem neuen Kontrakt Geld verdienen oder nicht, hängt vom Preis bei Fälligkeit in der Zukunft ab.

 Ein weiteres Argument, das gegen die These der Rollverluste spricht, ist die Tatsache, dass dann ja auch permanent Rollgewinne für die Gegenpartei anfallen müssten. In einem effizienten Markt würden solche Arbitragemöglichkeiten schnell verschwinden. Die Beimischung von Rohstoff-Futures, auch wenn gerade unpopulär, erhöht die Diversifikation eines Mischportfolios und bietet echten Inflationsschutz. Wir wissen nicht, was die Zukunft bringt, fühlen uns aber mit der Beimischung von Rohstoffen in Kombination mit dem Rebalancing für viele Szenarien gut gewappnet. Deshalb haben wir im Quantex Multi Asset Fonds rund 15 Prozent des Kapitals in Rohstoff-Futures investiert.

Über den Autor: Moritz Nebel ist Investment-Analyst bei der Schweizer Value-Boutique Quantex. Nach dem Studium der Betriebswirtschaftslehre in Augsburg startete er seine berufliche Laufbahn als Analyst bei einem deutschen Vermögensverwalter und machte seine Leidenschaft zum Beruf. Berufsbegleitend schloss er 2020 den CIIA-Kurs ab. Seine zweite Leidenschaft ist der Fußball: Er durchlief alle Jugendmannschaften des FC Augsburg und absolvierte sogar einige Spiele in der 2. Bundesliga.