Aktiv gegen passiv Aktiver Fonds versus ETF: Welcher Mischfonds eignet sich für Schwellenländer-Anlagen?
Die Aktienmärkte der Schwellenländer gelten als wichtige Zutat für ein diversifiziertes Anlegerportfolio. Das starke Bevölkerungs- und Wirtschaftswachstum in aufstrebenden Ländern treibt die Hoffnungen auf überdurchschnittlich hohe Aktienrenditen, attraktive Zinserträge und aufwertende Währungen. In der Theorie sind Schwellenländeraktien das sprichwörtliche Salz in der Suppe.
Doch allzu oft wurden Investoren in den letzten Jahren von Schwellenländeranlagen auch enttäuscht. So machten der Krieg in der Ukraine und die darauffolgenden Sanktionen russische Aktien praktisch über Nacht wertlos. In China waren es wiederholt politische Eingriffe, die die Investoren verschreckten, darunter die Regulierung großer Technologieunternehmen wie Tencent und Alibaba oder auch die erzwungene Umstrukturierung von Bildungsunternehmen in Non-Profit-Organisationen. Zusätzlich belastet die Immobilienkrise, die schrumpfende Bevölkerung und das Säbelrasseln gegenüber Taiwan das Vertrauen der Investoren in chinesische Aktien. Auch auf der Anleihenseite litten Anleger unter der Pleitewelle chinesischer Immobilienunternehmen und des Staatsbankrotts Sri Lankas.
Mehr als nur China
Bekanntlich gibt es jedoch immer zwei Seiten einer Medaille. Indien hat China inzwischen als das bevölkerungsreichste Land der Welt abgelöst. Es soll bereits zum Ende des Jahrzehnts zur drittgrößten Wirtschaftsmacht werden. Mit einem jährlichen Wirtschaftswachstum von +6 bis +7 Prozent ist das Land der größte Nutznießer von Chinas Schwäche. Aber auch Mexiko, dessen Anteil im MSCI Emerging Market Index nur knapp 2 Prozent beträgt, profitiert von der Deglobalisierung. Der Trend des sogenannten „Nearshorings“ zementiert zunehmend den Status des Landes als Werkbank der USA.
Insgesamt haben Entwicklungsländer ihre Lehren aus früheren Inflationsphasen gezogen: Sie reagierten auf den letzten Anstieg der Teuerungsraten schnell mit Zinserhöhungen. Jetzt sind sie in der komfortablen Situation, die Zinsen auch wieder senken zu können.
Für Anleger bedeutet das derzeit noch hohe Verzinsungen sowie das Potenzial für Kursgewinne. Gepaart mit der wirtschaftlichen Dynamik, einer dadurch bedingten strukturellen Währungsaufwertung und den günstigen Aktienbewertungen ergibt sich ein sehr ansprechender Ausblick für Schwellenländerinvestments, auch wenn sich innerhalb der Emerging Markets die Schwerpunkte verlagern.
Rat von Morningstar
Licht und Schatten zeigt das aktuelle Bild für die Schwellenländer. Lautet das Erfolgsrezept insbesondere mit dem Blick auf die erhöhten Risiken bei Schwellenländern also Mischfonds? Über einen Anlageklassen-Mix wiesen gute Mischfonds vor allem durch die Beimischung von Anleihen in den letzten zehn Jahren bei geringeren Schwankungen eine fast identische Wertentwicklung gegenüber Aktien auf.
Hinzu kommt, dass die Ertragserwartung für Anleihen mit 5 bis 7 Prozent per annum überraschenderweise ähnlich hoch ausfällt wie bei Aktien. Bei diesen wiederum werden knapp unter 8 Prozent p. a. erwartet. In einer Untersuchung aus dem Jahr 2020 bezeichnete das Analysehaus Morningstar die Fonds der Kategorie „Mischfonds Schwellenländer“ als „nicht Fisch und nicht Fleisch“. In einem vernichtenden Fazit verwies das Unternehmen auf die durchwachsenen Ergebnisse der aktiven Fonds sowie deren geringes Volumenwachstum. Morningstar empfahl stattdessen, in kostengünstige ETFs zu investieren.
Doch hat sich diese Empfehlung bewahrheitet, oder haben sich unter den Schwellenländermischfonds seither echte aktiv gemanagte Investmentperlen mit dem langfristigen Potenzial für Outperformance hervorgetan? Wir haben uns nach Antworten auf die Spur gemacht.
Die passiven Fonds: Es muss kombiniert werden
- iShares Core MSCI EM IMI ETF (IE00BKM4GZ66)
- iShares JP Morgan USD Emerging Markets Bond (IE00B2NPKV68)
- iShares JP Morgan Emerging Markets Local Government Bond UCITS ETF (IE00B5M4WH52)
Anleger, die Schwellenländer mit Anleihen und Aktien in einem ETF abbilden wollen, werden vergeblich nach einem passenden Produkt suchen. Ihnen bleibt nur der Umweg, einzelne Anleihen- und Aktien-ETFs selbst miteinander zu kombinieren. Die hierzulande beliebtesten Produkte stammen allesamt von der Blackrock-Tochter iShares. Auf der Aktienseite dominiert iShares Core MSCI EM IMI ETF (IE00BKM4GZ66) mit einem Volumen von rund 21 Milliarden Euro den Markt der Indextracker. Im Anleihensegment ist der 7 Milliarden Euro schwere iShares JP Morgan USD Emerging Markets Bond (IE00B2NPKV68) der Anlegerliebling, gefolgt vom iShares JP Morgan Emerging Markets Local Government Bond Ucits ETF (IE00B5M4WH52) mit rund 4 Milliarden Euro Fondsvolumen.
Ein klarer Publikumsliebling auf der Aktienseite
Der Aktien-ETF bildet den MSCI Emerging Markets Investable Market Index physisch ab, wobei hierbei ein Optimierungsverfahren zum Einsatz kommt. Dieses verschlankt den ETF gegenüber dem Index um rund 270 Positionen. Die rund 3.150 Aktien, in die der ETF investiert, beinhalten sowohl Werte mit hoher, mittlerer als auch niedriger Marktkapitalisierung. Wie es Anleger von den meisten ETFs gewohnt sind, werden die Titel nach der Marktkapitalisierung gewichtet, sodass jene Portfoliobestandteile, die sich besonders gut entwickelt haben, ein hohes Gewicht erhalten.
So dominiert aktuell der Halbleiter-Auftragsfertiger Taiwan Semiconductor Manufacturing (TSMC) mit 7,7 Prozent den ETF. Andere Schwergewichte sind der chinesische Internetkonzern Tencent mit 3,5 Prozent, der südkoreanische Elektronikhersteller Samsung mit 3,2 Prozent und der Online-Händler Alibaba mit 1,7 Prozent. Der Blick in die Vergangenheit offenbart, dass die größten vier Werte schon im Jahr 2020 exakt gleich lauteten, aber sich ihre Gewichtung deutlich verändert hat.
Alibaba und Tencent führten damals noch mit 7,9 Prozent beziehungsweise 6,1 Prozent die Top-Titel des ETFs an. Die mittlerweile deutlich geringere Bedeutung beider Unternehmen im Portfolio sind Ausdruck des erwähnten Negativtrends am chinesischen Aktienmarkt. Anleger, die 2020 in den ETF investierten, mussten mitansehen, wie der Anteil chinesischer Unternehmen von fast 40 Prozent auf aktuell etwa knapp unter 22 Prozent kollabierte.
Andere Regionen entwickelten sich im Gegenzug überproportional besser. Als größter struktureller Gewinner zeigt sich seit einiger Zeit Indien, das mittlerweile gut 21 Prozent des Index ausmacht, und sein Gewicht seit 2020 mehr als verdoppelt hat.
Eine individuelle Entscheidungsfrage bei den Anleihen
Während es für den Aktienanteil einen klar dominanten Anlegerfavoriten gibt, bieten sich auf der Anleihenseite zwei volumenstarke ETFs an. Der iShares JP Morgan USD Emerging Markets Bond (IE00B2NPKV68) legt in US-Dollar-Anleihen der Schwellenländer an, während der iShares JP Morgan EM Local Government Bond UCITS ETF (IE00B5M4WH52) Schwellenländeranleihen in Lokalwährung abbildet. Beide Produkte enthalten lediglich Staatsanleihen oder Quasi-Staatsanleihen, bei denen der Schuldner in öffentlicher Hand ist. Insgesamt könnte der Charakter und die Zusammensetzung der Produkte aber kaum unterschiedlicher ausfallen.
Für die Verzinsung der US-Dollar-Schwellenländeranleihen spielt das Zinsniveau der US-Staatsanleihen eine entscheidende Rolle. Nicht zuletzt, weil sich die risikoreicheren Papiere der aufstrebenden Staaten an den Zinsen der gemeinhin als risikolos angesehenen US-Staatsanleihen orientieren und diese überbieten müssen. Deshalb kamen die Kurse der Schwellenländeranleihen im Dollar-ETF (-12,5 Prozent) durch die deutlichen Zinserhöhungen der US-Notenbank Fed im Jahr 2022 erheblich unter Druck.
Verstärkt wurde die Korrektur durch eine hohe Duration der Anleihen. Aktuell liegt diese bei sechs Jahren, wobei knapp 25 Prozent der Anleihen eine Restlaufzeit von mehr als 20 Jahren bei einer Rendite von 7 Prozent aufweisen. Der ETF für US-Dollar-Anleihen ist mit 628 Anleihen aus 28 Ländern auch regional breit gestreut. Die Hauptschuldner stammen unter anderem aus Saudi-Arabien (6 Prozent) und den Vereinigten Arabischen Emiraten (5 Prozent), während China mit einem Prozent vertreten ist.
Die Verzinsung der in lokaler Währung lautenden Staatsanleihen bezieht sich auf das Zinsniveau im jeweiligen Schwellenland. Die größten Risiken stellen neben möglichen Zahlungsausfällen die Schwankungen der lokalen Währungen zum US-Dollar dar. Daher kam diese Anlageklasse in den Jahren 2020 und 2021 mit -6,7 Prozent und -3,6 Prozent stärker unter Druck als die US-Dollar-Anleihen. Gegen die US-Zinserhöhungen im Jahr darauf zeigten sich die Anleihen hingegen weitestgehend immun.
Verglichen mit dem US-Dollar-ETF schloss der iShares JP Morgan EM Local Government Bond UCITS ETF das Jahr 2022 mit einem geringen Verlust von -5,2 Prozent ab. Zudem ist das Zinsänderungsrisiko – gemessen an der effektiven Duration von 5 Jahren – insgesamt niedriger, obwohl die Verzinsung rund 7 Prozent beträgt und somit ähnlich hoch wie beim Dollar-ETF ausfällt. Der Anteil von Anleihen mit einer Laufzeit von mehr als 20 Jahren ist mit 4,6 Prozent deutlich geringer.
Schwerpunkt beim lokalen ETF ist die Region Asien mit China, Malaysien, Indonesien und Thailand, die jeweils knapp 10 Prozent des Portfoliogewichtes stellen. Auch Mittel- und Südamerika finden sich mit Mexico und Brasilien jeweils zu rund 10 Prozent im Portfolio. Südafrika, Polen, und Tschechien, gehören mit 8,4 Prozent, 8,2 Prozent und 6,4 Prozent ebenfalls zu den größten Schuldnern im ETF. Mit einer Rendite von etwas unter 7 Prozent auf Portfolioebene sind beide ETFs verglichen mit den rund 4 Prozent eines breiten US-Staatsanleiheindex deutlich lukrativer für Anleger.
Soweit die harten ETF-Fakten, doch nun müssen die einzelnen Bausteine noch zu einem sinnvollen Mischportfolio zusammengefügt werden, um überhaupt mit den aktiven Produkten vergleichbar zu sein.
Die Mischung macht's
Das angesichts jahrelanger Niedrigzinsen totgesagte klassische 60/40-Portfolio ist wieder eine relevante Richtgröße bei der Portfoliokonstruktion. Nach diesem simplen, aber erfolgversprechenden und wissenschaftlich fundierten Klassiker der Portfolioaufteilung könnten sich auch die ETF-Anleger richten. So kommen folgende Optionen zustande:
- Portfolio 1: 60 Prozent iShares Core MSCI EM IMI ETF und 40 Prozent iShares JP Morgan USD EM Bond Ucits ETF
- Portfolio 2: 60 Prozent iShares Core MSCI EM IMI ETF und 40 Prozent iShares JP Morgan EM Local Government Bond Ucits ETF
Portfolio 1 profitiert von einer Streuung der Risikoprämie bei den Anleihen über unterschiedlichste Staaten, zum Beispiel auch in der Golfregion.
Portfolio 2, das die lokalen Anleihen beinhaltet, birgt einerseits das Anlagerisiko in China: Das geringere Zinsniveau des Landes und die Möglichkeit, dass das Regime eine gewollte Währungsabwertung herbeiführt, um die Wettbewerbsfähigkeit der chinesischen Wirtschaft zu steigern, sind für Anleger alles andere als wünschenswert. Die zusätzliche Exponierung zu Schwellenländerwährungen in Portfolio 2 bietet Investoren andererseits die Chance, an einer möglichen Aufwertung der lokalen Zahlungsmittel teilzuhaben.
Interessant ist die regionale Aufteilung auf Gesamtportfolioebene. Im Aktienmarkt gering gewichtete Märkte wie Indonesien, Thailand aber auch Mexiko ergänzen die Aktienseite in Portfolio 2 um interessante Märkte.
Bei der Performance überzeugten über die letzten fünf Jahre beide Portfolios. Wobei Portfolio 1 mit einer Entwicklung von +17,1 Prozent gegenüber +13,8 Prozent bei Portfolio 2 die Nase vorn hatte. Dieser Performancevorsprung wurde trotz der augenscheinlich besseren Diversifizierung überraschenderweise mit einem höheren Risiko erkauft.
Die aktiven Fonds: Zwei Filetstücke, bitte!
- AB Emerging Markets Multi-Asset Portfolio A EUR (LU0633140644)
- Carmignac PF Emerging Patrimoine (LU0592698954)
Die Vergleichsgruppe Mischfonds Schwellenländer ist heterogen. Neben der klassischen Aufteilung 60 Prozent Aktien und 40 Prozent Anleihen finden sich Fonds mit dynamischer Aktienquote, aber auch Produkte mit einem permanent niedrigen Aktienanteil um die 30 Prozent. Gleichzeitig ist die Auswahl attraktiver Anleihen zumeist auch nicht auf in US-Dollar, Euro oder lokalen Währungen denominierte Anleihen beschränkt.
Ein Vertreter der flexiblen und dynamischen Quoten ist unsere Fondsempfehlung AB Emerging Markets Multi-Asset Portfolio A EUR (LU0633140644) – mit einem Volumen von 600 Millionen Euro der größte aktive Fonds in dieser Vergleichsgruppe. Das Portfolio wird seit 2023 von Sammy Suzuki, dem Leiter der Abteilung für Schwellenländeraktien bei der Firma Alliance Bernstein, maßgeblich mitverantwortet.
Haupttreiber der Fondsperformance war bislang die Titelselektion auf der mindestens mit 60 Prozent gewichteten Aktienseite. Mit einem disziplinierten Ansatz achtet das Team um Suzuki unter anderem auf anhaltendes Gewinnwachstum, die Kapitaldisziplin und die Bewertungen der Unternehmen. Nicht in allen Marktphasen, zum Beispiel im von Übertreibungen geprägten Jahr 2020 als Werte wie die E-Autohersteller NIO und BYD den Aktienmarkt überproportional antrieben, schaffte es der auf werthaltige Aktien ausgelegte Ansatz des AB-Fonds den Markt zu schlagen.
Seit Januar 2023 lief Suzuki mit dem AB Emerging Markets Multi-Asset Portfolio der Konkurrenz aber davon. Er erzielte ein Plus von 16,9 Prozent und distanzierte sowohl die Vergleichsfonds (+6,9 Prozent), die beiden gemischten ETF-Portfolios (+10,21 Prozent und +9,0 Prozent) aber auch den breiten Emerging-Markets-Aktienindex (+11,3 Prozent) um Längen.
Insbesondere die Investments in den indischen Fahrzeughersteller Bajaj Auto, den taiwanesischen Chipproduzenten Mediatek sowie den Pekinger Ölkonzern Petrochina trugen zu diesen Ergebnissen bei. Der Anteil chinesischer Aktien im Fonds wird sehr aktiv angepasst und betrug je nach analysierter Phase zwischen 30 Prozent und 50 Prozent der Aktienquote. Erstaunlich ist, dass Suzuki es schaffte, mit chinesischen Werten einen deutlichen Mehrwert gegenüber dem Index zu erzielen, obwohl China-Aktien insgesamt unter strukturellen Schwächen litten.
Den Rest des Fonds investiert Suzukis Team hauptsächlich in US-Dollar-Anleihen, wobei auch lokale Anleihen beigemischt werden können. Aktuell ist dieser Anteil mit 2 Prozent des Fondsvolumens gering. Im Fokus stehen in erster Linie die Ertragschancen der Anleihen. Im Gegensatz zur Aktien- werden auf der Anleiheseite chinesische Werte aufgrund der geringen Verzinsung eher gemieden. Einen Schwerpunkt bilden hingegen hochverzinste Anleihen aus Süd- und Mittelamerika, aber auch in Afrika und Osteuropa wird das Management fündig.
Insgesamt verfolgen Suzuki und sein Team eine auf Ausschüttung fokussierte Strategie. Für die entsprechende Anteilsklasse beliefen sich die Ausschüttungen im Jahr 2023 auf 8,4 Prozent und im laufenden Jahr auf 7,5 Prozent. Der fokussierte Ansatz und die meist hohe Aktienquote zieht jedoch auch erhöhte Risikokennzahlen in Bezug auf die Schwankung, den maximaler Verlust und den schlechtesten Monat gegenüber der Vergleichsgruppe nach sich. Über die letzten fünf Jahre liegt der Fonds mit +20,7 Prozent deutlich vor dem Durchschnitt der Mischfonds für Schwellenländer, der +4,5 Prozent an Wert zulegte.
Mit dem Carmignac PF Emerging Patrimoine (LU0592698954) und seiner derzeitigen effektiven Aktienquote von um die 30 Prozent scheint Carmignac das Thema Schwellenländer eher defensiv anzugehen. Eine Besonderheit des Fonds ist, dass im Portfolio Derivate zum Einsatz kommen, mit denen die Aktienquote gesteuert und Währungsrisiken abgesichert werden. Doch tatsächlich verwalten Xavier Hovasse und Abdelak Adrjriou den Fonds opportunistisch, sie suchen sowohl bei Aktien als auch Anleihen die potenziell größten Gewinner. Bei ihrer Arbeit greifen sie auch auf das Know-how der hauseigenen Spezialisten wie Pierre Verlé zurück, der bei Carmignac den Bereich Unternehmensanleihen betreut.
Das Fondsmanagement darf flexibel agieren, was in einzelnen Jahren immer wieder einmal zu überraschenden Ergebnissen führte. Beispielsweise lieferten hohe Gewichtungen der chinesischen Unternehmen JD.com und Nio 2020 einen deutlich positiven Beitrag und katapultierten den Fonds mit einem Wertzuwachs von knapp +20 Prozent nicht nur an die Spitze der vergleichbaren aktiven Produkte, sondern auch vor den MSCI Emerging Markets Index mit +9 Prozent. Im Folgejahr hingegen kam der Fonds mit -5 Prozent weder an den Index noch an die Vergleichsgruppe mit +4 Prozent heran.
Wenn die Manager interessante Werte finden, scheuen sie auch nicht vor gezielten, hochgewichtigen Investments zurück. Das Thema Künstliche Intelligenz bespielt Hovasse im Portfolio derzeit beispielsweise mit Investments in die Halbleiterhersteller TSMC und Samsung Electronics. Beide Werte haben vor allen Absicherungen derzeit einen Anteil von knapp 12 Prozent im Portfolio. Damit stellen die beiden Top-Titel rund ein Drittel der Brutto-Aktienquote, die sich auf 35 Prozent beläuft.
Auch Trendthemen wie das „Nearshoring“, also das Zurückführen der Fertigung von Offshore-Standorten in die Nähe des Firmensitzes spielen derzeit eine Rolle im Fonds. Dieser Trend spiegelt sich im Portfolio als deutliches Übergewicht von Werten aus Mittel- und Südamerika wider. So sind zum Beispiel die Aktien eines brasilianischen Versorgungswertes und eines mexikanisches Finanzunternehmens im Fonds vertreten.
Auf der Anleiheseite setzt das Team ebenfalls auf Werte aus Mexiko, darunter sowohl Unternehmens- als auch Staatsanleihen. Diese lauten je nach Attraktivität in lokaler Währung oder aber auf Euro und US-Dollar. Die Selektion der Unternehmensanleihen liefert einen deutlichen Mehrwert: Aktuell liegt die Portfoliorendite der Anleihen bei 8 Prozent und das trotz einer sehr geringen Sensitivität gegenüber Zinsänderungen (Duration) von 2,8 Jahren.
Trotz regelmäßiger Ausreißer ist der Fonds langfristig einer der erfolgreichsten seiner Vergleichsgruppe und erzielte über die letzten fünf Jahre erstaunliche +22 Prozent. Damit schlug er die Vergleichsgruppe mit 4,5 Prozent deutlich, nicht jedoch den MSCI EM Index mit knapp 27 Prozent. Der Fonds punktete jedoch mit einer wesentlich geringeren Volatilität.
Fazit – Es ist angerichtet
„Nicht Fisch und nicht Fleisch“ nannte Morningstar die Produktgattung der Schwellenländermischfonds in der Studie aus 2020. Doch sowohl den Managern von Carmignac als auch Alliance Bernstein gelang es inmitten der diversen Trendbrüche der letzten Jahre, den Anleger eine zünftige Brotzeit aufzutischen. Nicht jedes Jahr gelang Herausragendes. Doch in der Summe hatten die Anleger mit den aktiven Fonds mehr auf dem Teller als mit den ETF-Portfolios nach Hausmacherart.
Darüber hinaus zeigt sich, dass sowohl der flexible und auf Trends setzende Carmignac-Fonds als auch das von der Fundamentalanalyse getriebene AB-Emerging-Market-Multi-Asset-Portfolio die Chancen jenseits der üblichen Indexgewichtungen für die Anleger nutzt. Der Fonds von Alliance Bernstein wird trotz der vergleichsweise hohen Aktienquote eher defensiveren Anleger schmecken, obwohl der Fokus auf geringe Volatilität das Gesamtrisiko im Betrachtungszeitraum nicht wie geplant reduzierte. Immerhin führte der Ansatz aber zu einer überdurchschnittlichen Ausschüttungsquote.
Beide ETF-Portfoliovarianten haben sich bei ähnlichem Risiko besser als der Durchschnitt der Kategorie Schwellenländer Mischfonds geschlagen. Doch so einfach, wie es sich die Analysten bei Morningstar vorstellen, ist die Zusammenstellung eines solchen Portfolios nicht. Für Anleger bleibt einerseits die Herausforderung des passenden Mischungsverhältnisses von Aktien mit Anleihen und andererseits die Frage nach der Art der Schwellenländeranleihen.
Unabhängig davon ist ein regelmäßiges Rebalancing der ETFs erforderlich, um das Anlageergebnis zu sichern. Bei den beiden hier vorgestellten Portfolios wurde das Verhältnis über zehn Jahre jährlich wieder in den Ausgangszustand versetzt. Verpassten Anleger diesen wichtigen Schritt, reduzierte sich der Wertzuwachs zum Beispiel in den letzten fünf Jahren von rund +17,1 Prozent bei Portfolio 1 auf +2,1 Prozent bei gleicher Volatilität. Bei Portfolio 2 rutschte der Gewinn dann von +13,8 Prozent sogar in einen Verlust von -6,2 Prozent ab.
Als pflegeleichte Buy-and-Hold-Strategie können die ETF-Portfolios somit nicht dienen. Die Fondsmanager zeigten, dass sie nicht nur mit Umbrüchen und Strukturveränderungen im Markt mithalten, sondern opportunistisch die Aktienauswahl sowie Aktienquote zum Kundenvorteil anpassen können. Dass die aktiven Fonds mit etwas unter 2 Prozent jährlichen Gebühren wesentlich teurer sind als die ETFs mit maximal 0,3 Prozent, ist zwar eine Tatsache. Doch selbst eingerechnet der höheren Kosten – die Kunden nicht zuletzt in den Genuss der professionellen Anlageberatung kommen lassen – konnten die aktiven Fonds immer wieder bessere Ergebnisse für ihre Anleger einfahren.
Über den Autor:
Sven Gruse ist Markt- und Produktanalyst im Bereich Portfoliomanagement und Analyse beim Münchner Maklerpool Fonds Finanz Maklerservice.
