Während an der Börse im Millisekundentakt Wertpapiere und Geld gehandelt werden, erfolgt die nachgelagerte Abwicklung und Abrechnung deutlich langsamer und teilweise manuell. Die asiatischen Märkte agieren hier längst innovativer und schneller. So hat Indien bereits 2022 den Abwicklungszyklus für Wertpapiere von zwei (T+2) auf einen Arbeitstag (T+1) verkürzt. Im Mai folgte der amerikanische Markt mit den USA, Kanada, Mexico sowie Argentinien.
Der globale Handel hat für die hiesigen Marktteilnehmer durch die unterschiedlichen Abwicklungszyklen an Komplexität gewonnen. Kann sich Europa diesem Fortschritt auf Dauer entziehen? Welche Rahmenbedingungen braucht es dafür in einem fragmentierten Markt wie dem europäischen?
Auswirkungen der T+1-Umstellung in Nordamerika
Im Gegensatz zu den Veränderungen im asiatischen Markt verlangte die Bekanntmachung zur T+1-Umstellung durch die US-Börsenaufsicht SEC und den nordamerikanischen Zentralverwahrer (DTCC und CDS) eine deutlich höhere Aufmerksamkeit der europäischen Marktteilnehmern. Die USA sind für viele Institute der wichtigste Auslandsmarkt in Bezug auf Transaktions- und Verwahrvolumina.
Dies betrifft insbesondere die Prozesse beim Cross-Border-Handel, beim Devisen-Liquiditätsmanagement oder im Corporate-Action-Bereich. Die verschiedenen Märkte haben hier unterschiedliche Verfahren, wie sie die Abwicklung der Stücke und Gelder gestalten.
Im globalen Handel kommen die unterschiedlichen Abwicklungszyklen insbesondere bei Durchhandelsgeschäften wie auch in den Geld- und Stückedispositionen zum Tragen. Wertpapiergeschäfte müssen bereits am Ende des Handelstags bestätigt und in die Abwicklung überführt werden. Dies ist weniger eine Herausforderung für das Settlement als vielmehr für die vorgelagerten Prozesse im Front- und Middle-Office der Handelsparteien. Diese müssen ihre dortigen Prozesse nun in einem deutlich verkürzten Zeitfenster durchführen, wenn sie bei einem gleichzeitigen Kauf in einem T+2-Markt (Deutschland) und Verkauf in einem T+1-Markt (USA) keine Lieferschwierigkeiten und gegebenenfalls entsprechende Strafzahlungen riskieren möchten.
Ohne die nötige Automatisierung der Abwicklungs- und Geschäftsprozesse ist dies kaum möglich. Hier liegt letztlich das größte Potenzial im Gesamtablauf, Transaktionen schnellstmöglich nach ihrem Abschluss zu erfassen und abzuwickeln.
Der US-Zentralverwahrer DTCC legt mit dem Affirmation-Prozess hier einen besonderen Fokus, der sich jedoch grundsätzlich vom europäischen Pre-Matching-Prozess unterscheidet. Dies ist in den USA einfacher zu realisieren, da es keinen Spät- oder Abendhandel gibt. Wertpapiergeschäfte sollen noch am Handelstag (T+0) affirmiert werden. Zusammen mit der Zeitverschiebung führt dies für hiesige Marktteilnehmer aber zu einer effektiven Verkürzung der Abwicklungszeit von bis zu 80 Prozent.
Mögliche Differenzen im Abwicklungszyklus können durch Wertpapierleihe oder Geldmarktgeschäfte ausgeglichen werden. Das Ausmaß der notwendigen Umstellung wird schließlich deutlich, wenn man bedenkt, dass viele Prozesse bisher noch per Fax abgewickelt wurden.
Standardisierung fehlt
Bei der Devisenbeschaffung haben die Institute weniger Spielraum, da der Devisenkassamarkt weiterhin mit T+2 erfolgt. Beim Handel im Heimatmarkt der T+1-Länder stehen die Gelder aus Verkäufen zwar schneller zur Verfügung. Die Käufe müssen aber auch schneller „bezahlt“ werden. Hier können höhere Kosten und Vorfinanzierungen anfallen, wenn die Geschäfte in US-Dollar abgewickelt werden.
Nicht zuletzt ist auch der Bereich der Corporate Actions (wie Dividendenausschüttungen oder Aktiensplits) von den unterschiedlichen Zeithorizonten, vor allem aber von den verschiedenen Abwicklungsmodellen der europäischen Zentralverwahrer bei Kapitalmaßnahmen betroffen. So werden Clearstream und Euroclear künftig die vom Zentralverwahrer des Emittenten (zum Beispiel DTC) angekündigten Stichtage für Kapitalmaßnahmen verwenden und kommunizieren. Andere CSDs wählen hier andere Modelle, so dass Ex-Date (Ex-Dividende-Tag) und Record-Date (Stichtag) durchaus unterschiedlich gehandhabt werden.
Diese mangelnde Standardisierung der CSDs führt zu zusätzlichen Aufwänden beim Abwickeln der ohnehin schon komplexen Prozesse für die europäischen Handelsparteien. Derzeit müssen sie für ein und dieselbe Kapitalmaßnahme fünf verschiedene Optionen der CSDs berücksichtigen. Hat ein Kunde zum Beispiel einen Teil seines verwahrten Bestandes bei Clearstream und einen anderen bei dem italienischen Verwahrer Monte Titoli, wird dieselbe Kapitalmaßnahme unterschiedlich behandelt – mit möglichen Auswirkungen auf die Abrechnung und Valuten-Differenzen.
Viele Institute haben sich bereits im Vorfeld auf den neuen T+1-Standard vorbereitet: Sie haben ihre Prozesse und IT-Systeme angepasst, wie Umfragen zeigen. Systeme müssen jetzt flexibler gestaltet sein. Verlagerungsprozesse von Wertpapieren können künftig nicht mehr nur über Nacht erfolgen, sondern auch untertägig. Herausforderungen bleiben, insbesondere durch das kürzere Zeitfenster, um Diskrepanzen im Settlement-Prozess oder Abweichungen bei Valuten zu lösen.
Europa unter Zugzwang
Dieser Komplexität im globalen Handel lässt sich langfristig nur begegnen, indem T+1 auch im europäischen Finanzmarkt eingeführt wird. Es ist der nächste logische Schritt, wenn Europa im globalen Wertpapiermarkt nicht als rückständig wahrgenommen werden möchte. Andernfalls müssten sich die Marktteilnehmer künftig selbst absichern, mehr Kapital vorhalten oder mit Derivaten oder bilateralem Clearing Risiken entgegenwirken.
Die Mehrwerte einer Umstellung sind vielfältig:
- ein effizienteres Settlement der Wertpapiermärkte,
- eine Reduzierung von Kosten und operationellen Risiken,
- die Freisetzung von Liquidität und bessere Nutzung des Kapitals,
- eine verbesserte Finanzmarktstabilität,
- eine modernisierte und harmonisierte Systeminfrastruktur und
- eine verbesserte Wettbewerbsfähigkeit der europäischen Wertpapiermärkte.
Bankenskandale, wie vor 50 Jahren der Konkurs der Kölner Herstatt-Bank, würden unwahrscheinlicher, da die Akteure weniger Markt- und Kontrahenten-Ausfällen ausgesetzt wären. Die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (Esma) rechnet zudem mit diversen Einsparpotenzialen – unter anderem bei den Margen, die Clearinghäuser von den Marktteilnehmern fordern: 2,7 Milliarden Euro laut aktuellen Prognosen. 80 Prozent der Einsparungen fallen hier auf Cash Equity, der Rest auf die Anleihenmärkte. Von dieser Kostenentlastung könnten Marktteilnehmer durchaus profitieren.
Grundvoraussetzung für T+1: Harmonisierung von dezentralen Strukturen
Aus technologischer Sicht wäre eine Umstellung auf einen kürzeren Abwicklungszyklus realisierbar: Die zentrale Abwicklungsplattform Target2-Securities (T2S) ist bereits in der Lage, T+1 abzuwickeln. Die Herausforderungen sind vielmehr strukturelle. Anders als in den USA, wo sich die Umstellung relativ zügig innerhalb von 18 Monaten realisieren ließ, ist der europäische Kapitalmarkt stark fragmentiert und dezentralisiert: 40 Staaten, 14 Währungen, verschiedene Steuergesetze, Zeitzonen, mehr als 30 Zentralverwahrer und Regulierungsbehörden sowie dutzende Börsen müssen harmonisiert werden, damit ein T+1-Standard seine positive Intention entfalten kann.
Erfolgsentscheidend für einen reibungslosen Übergang ist daher zunächst, dass europäische wie nationale Regulierungsbehörden, Börsen und Finanzinstitute gemeinsam verbindliche wie einheitliche Rahmenbedingungen und Regelungen mit möglichst wenig Ausnahmen gestalten. Bestes Beispiel hierfür ist der bereits erwähnte Dissens der CSDs bei der Ausgestaltung von Kapitalmaßnahmen. Erste Bemühungen neben der Implementierung von T2S im Bereich der „Corporate Actions Harmonisation“ und dem „European Collateral Management System“ (ECMS) ab November 2024 sind hier ein Anfang.
Aber gerade im Hinblick auf
- unterschiedliche Registrierungs- und Verwahrpraktiken wie in Spanien oder Frankreich,
- unterschiedliche Steuergesetze und -praktiken,
- fehlender einheitlicher Standard bei der Abwicklung von Kapitalmaßnahmen,
- Dissensen bei den Konten-Setups,
- drei verschiedene Zeitzonen und
- fehlende einheitliche Anforderungen an meldepflichtige Sachverhalte
zeigt sich, wie groß der Bedarf an Harmonisierung und Standardisierung ist. Zudem können noch nicht alle europäischen Währungen auf T2S abgewickelt werden.
Eine weitere Barriere zeigt sich in der unterschiedlichen Bereitstellung von Informationen: Auch hier wäre eine größere Vereinheitlichung der Feldbelegung sowie eine Reduzierung von Freitextfeldern der Swift-Informationen im Iso-Format 20022 wünschenswert. So ließen sich aussagekräftigere, evidente Daten erhalten und damit eine effizientere Abwicklung ermöglichen.
Insbesondere für Transfer Agents als wesentliche Marktteilnehmer sollte es einen standardisierten Prozess für Fondskäufe beziehungsweise Fondsrücknahmen geben. Die bisherigen Prozesse sind zu langwierig und papierbasiert. Eine verpflichtende Nutzung der Swift-Standardformate könnte hier Abhilfe schaffen. Dies könnte auch auf weitere Liefersegmente, wie OTC und Börsengeschäftsabwicklung, positiv ausstrahlen.
T+1 ab 2027 auch in Europa?
Sollte die Esma, wie in der letzten öffentlichen Ankündigung skizziert, Ende 2027 den T-1-Standard etablieren, bleibt für alle Marktakteure zu hoffen, dass bis dahin die nötigen einheitlichen Rahmenbedingungen geschaffen werden. Es gilt alle Prozessschritte entlang der gesamten Wertschöpfungskette genau zu prüfen: Zu welchem Zeitpunkt müssen sie abgeschlossen sein, um die Voraussetzungen für ein T+1-Settlement zu schaffen?
Das bedeutet zum Beispiel hinsichtlich T2S, dass die zeitlichen Abläufe neu definiert werden müssen. Einige europäische Börsen haben heute noch geöffnet, während in T2S bereits ein neuer Geschäftstag beginnt und damit schon T+1 gilt. Eine Abwicklung über Nacht ist dann nicht mehr möglich, Verlagerungsprozesse müssen bereits tagsüber angestoßen werden. Zudem sollte möglichst eine einheitliche Umstellung inklusive der Nicht-EU-Staaten wie dem Vereinigten Königreich und der Schweiz angestrebt werden. Diese befassen sich in Arbeitskreisen ebenfalls bereits mit der Umstellung.
Fazit: Gut vorbereitet sein
Trotz einer Harmonisierung sollten die Institute den Umsetzungsaufwand dennoch nicht unterschätzen und entsprechende Ressourcen für weitere technologische Anpassungen wie auch personelle Aufstockungen einplanen. Marktteilnehmer gehen hier von einmaligen Kosten in Höhe von einer halben bis drei Millionen Euro sowie jährlichen Kosten in Höhe von rund einer halben Million Euro aus.
Institute – insbesondere solche, die ihre Front- und Back-Office-Systeme bisher ggf. noch nicht vollumfänglich für eine T+1-Verarbeitung angepasst haben – sollten im Rahmen der Umsetzungsprojekte bestehende Prozesslücken identifizieren, Sonderlocken eliminieren und manuelle Abläufe automatisieren. Das beinhaltet auch, neue Schnittstellen zu zentralen Plattformen für Bestätigungen und Stammdaten. Nicht zuletzt sind auch rechtliche Fragen zu klären, etwa zum Anpassen von Rahmenverträgen oder den Geschäftsbedingungen.
In jedem Fall sind alle Beteiligten gefordert, sich frühzeitig zu engagieren. Nur so sind sie für diesen wichtigen Schritt hin zu einem widerstandsfähigeren, wettbewerbsfähigeren und effizienteren Finanzmarkt gerüstet.
Über den Autor:
Raik Hering ist Bereichsleiter Verwahr- und Geldservices (Prozesse) bei der Deutschen Wertpapierservice Bank (DWP Bank), einem Dienstleister für Wertpapierservices. Zudem ist er Geschäftsführer der Tochtergesellschaft DWP Service in Halle. Mit seinen Teams verantwortet Raik Hering seit 2018 unter anderem das Lagerstellennetzwerk sowie das Cash Management für die DWP Bank. Zuvor war er in unterschiedlichen Funktionen für die Commerzbank und die Dresdner Bank tätig.
