„Wir werden in Kürze einen Rückgang der Risikoprämien auf europäische Staatsanleihen erleben“
Chris Iggo
Das Problem der meisten Demokratien besteht darin, dass die Regierungen nur jeweils über ein recht kurzes Zeitfenster verfügen, um ihre Wahlversprechen einzulösen. Was sie den Wählern im Wahlkampf versprechen, müssen sie dann binnen weniger Jahre halten. Das bedeutet in der Regel vermehrte Ausgaben, um Arbeitsplätze zu schaffen sowie Straßen, Schulen und Krankenhäuser zu bauen, die im Vorfeld der Wahlen angekündigt wurden. Häufig liegen diese Ausgaben weit über der Finanzierungskapazität der betreffenden Volkswirtschaft. Also müssen die Regierungen – in der Hoffnung, wiedergewählt zu werden – Schulden machen.
Hinter diesem Motiv muss die Realität künftiger Schuldenberge für Steuerzahler und Wähler zurückstehen. Mit diesem Problem soll sich doch jemand anders befassen. Das Schuldenmachen heute kommt zwar aktuell Wählerschaft und Politikern zugute, schafft jedoch ein ernstes Problem für die Steuerzahler und Politiker von morgen. Wenn die Politiker Glück haben, übernehmen die Finanzmärkte als Hüter und Verwalter des Finanzvermögens der Gesellschaft die Finanzierung dieser Schuldenberge zu vertretbaren Konditionen – allerdings nur, wenn die Schulden auf lange Sicht beherrschbar sind. Die Laufzeit einer dreißigjährigen Anleihe übersteigt in den meisten Fällen die Dauer eines aktiven Politikerlebens, so dass Vertrauen für das Funktionieren einer demokratischen Marktwirtschaft unerlässlich ist.
Viele Länder haben einen Kurs der Instabilität eingeschlagen
Es gibt zahlreiche Hinweise darauf, dass dieses Vertrauen bereits geschwunden ist. Viele Länder scheinen mittelfristig einen Kurs der Instabilität eingeschlagen zu haben. Das bedeutet, dass entweder die künftigen Steuerzahler eine weitaus größere Schuldenlast zu schultern haben oder die Sparer heute einen Teil ihres Vermögens einbüßen.
Der Markt ist doch nicht das unfehlbare System gegenseitiger Kontrolle, das man sich gemeinhin erhofft hatte: Er ließ zu, dass in einigen Ländern die Schulden kontinuierlich stiegen, ohne dafür eine höhere Risikoprämie zu verlangen. Grund war ein unangebrachtes Vertrauen in das politische System. Das galt jedenfalls für die Eurozone, wo die Schaffung einer Währungsunion ohne gleichzeitige politische und fiskalische Union das Kreditrisiko über lange Zeit verschleiert hatte.
Strengere Regeln als Lösung
Wenn das politische System kein Vertrauen schafft und die „Anleihehüter“ es auch nicht immer ganz hinkriegen, böten sich strengere Regelungen als Lösung an. Darauf läuft jedenfalls die Vereinbarung hinaus, die letzte Woche in Brüssel von den Staats- und Regierungschefs der 26 EU-Mitgliedstaaten getroffen wurde. Man einigte sich auf eine deutliche Verschärfung der bestehenden Vorschriften, um sicherzustellen, dass langfristige haushaltspolitische Stabilität nicht von den Capricen einzelner Politiker unterminiert wird.
Es wird also schärfere Regelungen geben, Druck durch die anderen EU-Mitglieder sowie Überwachung und Sanktionierung auf EU-Ebene. Das sind zwar weitergehende Maßnahmen als der ursprüngliche Stabilitäts- und Wachstumspakt, stellt aber bei Weitem noch keine echte Fiskalunion dar. Aber vielleicht ist es ein kleiner Schritt hin zu engerer haushaltspolitischer Kooperation – ein Ziel, das nach einhelliger Meinung der Euro-Befürworter unabdingbar ist.
Gipfelvereinbarung ist kein Allheilmittel
Vor diesem Hintergrund dürften sich die jüngsten Ereignisse insgesamt leicht positiv für die Märkte erweisen, da die schlechten Nachrichten bereits weitgehend in die Risikoprämien eingeflossen sind. Die Gipfelvereinbarung ist jedoch weder das Allheilmittel, das Europa wieder auf den Pfad haushaltspolitischer Stabilität führen wird, noch versetzt es der Einheitswährung den Todesstoß. Die Vereinbarung ist insofern als positiv zu bewerten, als dass sie Einigkeit auf höchster politischer Ebene demonstriert. Sie signalisiert, dass sich die Rettung des Euro lohnt und dass den politischen Instanzen auf einzelstaatlicher Ebene nicht immer zu trauen ist. Insofern wird es auf EU-Ebene eine Vorvereinbarung zur einzelstaatlichen Haushaltspolitik geben, einzelstaatliche Regelungen werden strukturelle Haushaltsdefizite auf 0,5 Prozent des BIP begrenzen, gegen Haushaltssünder soll der EuGH bei Überschreitung einer Defizitgrenze von 3,0 Prozent der Wirtschaftsleistung automatisch Sanktionen verhängen.
Der politische Wille geht dahin, die Vorschriften ausreichend zu verschärfen, um die Politiker zur Senkung der Defizitfinanzierung und der öffentlichen Schulden anzuhalten. Wenn auch nicht immer offensichtlich, so ist man doch fest entschlossen, Staatspleiten und einen Zusammenbruch der Eurozone abzuwenden.
Außerdem gibt es frisches Geld. Die EZB hat neue Mittel bereitgestellt, um das europäische Bankensystem über die nächsten zwei bis drei Jahre zu finanzieren. Hinzu kommen weitere Mittel vom IWF, um die Schlagkraft des Rettungsschirms zu verstärken. Insofern gibt es ausreichend Geld im EFSF/ESM, um die am stärksten angeschlagenen Länder beim fiskalischen Anpassungsprozess zu unterstützen. Das mag zwar nicht genug sein, um auch mit dem schlimmstmöglichen Fall fertig zu werden – ein Scheitern Italiens und Spaniens bei der Finanzierung über den Markt – aber es handelt sich um beträchtliche Summen, die sich als völlig ausreichend erweisen könnten, vorausgesetzt dass alle anderen Faktoren im grünen Bereich bleiben.
Letztendlich lediglich eine Einigung über Eckpunkte
Doch letztendlich handelt es sich lediglich um eine Einigung über Eckpunkte bei einem weiteren Gipfeltreffen. Noch bleibt viel zu tun, bevor in Europa tragfähige Rahmenbedingungen geschaffen sind. So muss das Abkommen von allen beteiligten Mitgliedstaaten ratifiziert werden. Dann müssen die einzelstaatlichen Gesetze entsprechend geändert werden. Ferner muss noch im Einzelnen geklärt werden, wie genau die fiskalische Kontrolle im Euroraum aussehen soll. Dabei kann viel schiefgehen: Rating-Herabstufungen, Regierungswechsel, Meinungsverschiedenheiten zu Umsetzung und Lastenverteilung. Die Märkte werden äußerst empfindlich auf jeglichen Hinweis reagieren, dass die Vereinbarung aus der Bahn läuft. Ich glaube kaum, dass wir in Kürze einen anhaltenden Rückgang der Risikoprämien auf europäische Staatsanleihen erleben werden. Zudem hat der Gipfel nur wenig zur Lösung des fundamentalen Wachstumsproblems beigetragen.
Hinter diesem Motiv muss die Realität künftiger Schuldenberge für Steuerzahler und Wähler zurückstehen. Mit diesem Problem soll sich doch jemand anders befassen. Das Schuldenmachen heute kommt zwar aktuell Wählerschaft und Politikern zugute, schafft jedoch ein ernstes Problem für die Steuerzahler und Politiker von morgen. Wenn die Politiker Glück haben, übernehmen die Finanzmärkte als Hüter und Verwalter des Finanzvermögens der Gesellschaft die Finanzierung dieser Schuldenberge zu vertretbaren Konditionen – allerdings nur, wenn die Schulden auf lange Sicht beherrschbar sind. Die Laufzeit einer dreißigjährigen Anleihe übersteigt in den meisten Fällen die Dauer eines aktiven Politikerlebens, so dass Vertrauen für das Funktionieren einer demokratischen Marktwirtschaft unerlässlich ist.
Viele Länder haben einen Kurs der Instabilität eingeschlagen
Es gibt zahlreiche Hinweise darauf, dass dieses Vertrauen bereits geschwunden ist. Viele Länder scheinen mittelfristig einen Kurs der Instabilität eingeschlagen zu haben. Das bedeutet, dass entweder die künftigen Steuerzahler eine weitaus größere Schuldenlast zu schultern haben oder die Sparer heute einen Teil ihres Vermögens einbüßen.
Der Markt ist doch nicht das unfehlbare System gegenseitiger Kontrolle, das man sich gemeinhin erhofft hatte: Er ließ zu, dass in einigen Ländern die Schulden kontinuierlich stiegen, ohne dafür eine höhere Risikoprämie zu verlangen. Grund war ein unangebrachtes Vertrauen in das politische System. Das galt jedenfalls für die Eurozone, wo die Schaffung einer Währungsunion ohne gleichzeitige politische und fiskalische Union das Kreditrisiko über lange Zeit verschleiert hatte.
Strengere Regeln als Lösung
Wenn das politische System kein Vertrauen schafft und die „Anleihehüter“ es auch nicht immer ganz hinkriegen, böten sich strengere Regelungen als Lösung an. Darauf läuft jedenfalls die Vereinbarung hinaus, die letzte Woche in Brüssel von den Staats- und Regierungschefs der 26 EU-Mitgliedstaaten getroffen wurde. Man einigte sich auf eine deutliche Verschärfung der bestehenden Vorschriften, um sicherzustellen, dass langfristige haushaltspolitische Stabilität nicht von den Capricen einzelner Politiker unterminiert wird.
Es wird also schärfere Regelungen geben, Druck durch die anderen EU-Mitglieder sowie Überwachung und Sanktionierung auf EU-Ebene. Das sind zwar weitergehende Maßnahmen als der ursprüngliche Stabilitäts- und Wachstumspakt, stellt aber bei Weitem noch keine echte Fiskalunion dar. Aber vielleicht ist es ein kleiner Schritt hin zu engerer haushaltspolitischer Kooperation – ein Ziel, das nach einhelliger Meinung der Euro-Befürworter unabdingbar ist.
Gipfelvereinbarung ist kein Allheilmittel
Vor diesem Hintergrund dürften sich die jüngsten Ereignisse insgesamt leicht positiv für die Märkte erweisen, da die schlechten Nachrichten bereits weitgehend in die Risikoprämien eingeflossen sind. Die Gipfelvereinbarung ist jedoch weder das Allheilmittel, das Europa wieder auf den Pfad haushaltspolitischer Stabilität führen wird, noch versetzt es der Einheitswährung den Todesstoß. Die Vereinbarung ist insofern als positiv zu bewerten, als dass sie Einigkeit auf höchster politischer Ebene demonstriert. Sie signalisiert, dass sich die Rettung des Euro lohnt und dass den politischen Instanzen auf einzelstaatlicher Ebene nicht immer zu trauen ist. Insofern wird es auf EU-Ebene eine Vorvereinbarung zur einzelstaatlichen Haushaltspolitik geben, einzelstaatliche Regelungen werden strukturelle Haushaltsdefizite auf 0,5 Prozent des BIP begrenzen, gegen Haushaltssünder soll der EuGH bei Überschreitung einer Defizitgrenze von 3,0 Prozent der Wirtschaftsleistung automatisch Sanktionen verhängen.
Der politische Wille geht dahin, die Vorschriften ausreichend zu verschärfen, um die Politiker zur Senkung der Defizitfinanzierung und der öffentlichen Schulden anzuhalten. Wenn auch nicht immer offensichtlich, so ist man doch fest entschlossen, Staatspleiten und einen Zusammenbruch der Eurozone abzuwenden.
Außerdem gibt es frisches Geld. Die EZB hat neue Mittel bereitgestellt, um das europäische Bankensystem über die nächsten zwei bis drei Jahre zu finanzieren. Hinzu kommen weitere Mittel vom IWF, um die Schlagkraft des Rettungsschirms zu verstärken. Insofern gibt es ausreichend Geld im EFSF/ESM, um die am stärksten angeschlagenen Länder beim fiskalischen Anpassungsprozess zu unterstützen. Das mag zwar nicht genug sein, um auch mit dem schlimmstmöglichen Fall fertig zu werden – ein Scheitern Italiens und Spaniens bei der Finanzierung über den Markt – aber es handelt sich um beträchtliche Summen, die sich als völlig ausreichend erweisen könnten, vorausgesetzt dass alle anderen Faktoren im grünen Bereich bleiben.
Letztendlich lediglich eine Einigung über Eckpunkte
Doch letztendlich handelt es sich lediglich um eine Einigung über Eckpunkte bei einem weiteren Gipfeltreffen. Noch bleibt viel zu tun, bevor in Europa tragfähige Rahmenbedingungen geschaffen sind. So muss das Abkommen von allen beteiligten Mitgliedstaaten ratifiziert werden. Dann müssen die einzelstaatlichen Gesetze entsprechend geändert werden. Ferner muss noch im Einzelnen geklärt werden, wie genau die fiskalische Kontrolle im Euroraum aussehen soll. Dabei kann viel schiefgehen: Rating-Herabstufungen, Regierungswechsel, Meinungsverschiedenheiten zu Umsetzung und Lastenverteilung. Die Märkte werden äußerst empfindlich auf jeglichen Hinweis reagieren, dass die Vereinbarung aus der Bahn läuft. Ich glaube kaum, dass wir in Kürze einen anhaltenden Rückgang der Risikoprämien auf europäische Staatsanleihen erleben werden. Zudem hat der Gipfel nur wenig zur Lösung des fundamentalen Wachstumsproblems beigetragen.
