Zunder für die Märkte 6 Gründe, warum die Renditen von Staatsanleihen weiter steigen
Unser Basisszenario für die Zinsmärkte geht von einer allmählichen Verschiebung der Renditen nach oben aus. Aber es gibt einige Argumente dafür, dass unsere Prognose zu vorsichtig ist und die Bewegung nach oben deutlicher ausfallen könnte.
1. Die Fed interpretiert ihr Inflationsmandat neu. Mittlerweile wird das Gerede hochrangiger Fed-Beamter zu laut, um es zu ignorieren. Der Übergang zu einer angestrebten Inflationsspanne von 1,5 Prozent bis 2,5 Prozent oder ein durchschnittliches Ziel von 2 Prozent über einen Zeitraum von fünf Jahren würde am Markt so interpretiert, dass die Fed zum gegenwärtigen Zeitpunkt inflationstoleranter ist. Das wird unserer Ansicht nach zu einem Anstieg der Zinsstrukturkurve und zu höheren, längerfristigen Renditen führen.
2. Das Angebot an US-Staatsanleihen (Treasuries) steigt im Jahr 2018 signifikant. Die Prognosen für 2018 sind unterschiedlich, aber selbst die konservativsten gehen von einem Angebot aus, das mehr als doppelt so hoch ist wie das von 2017, und das schon ohne den Umstand, dass die Fed in diesem Jahr ihre Bilanz ausweitet. Die heutige 30-Jahre-Auktion mit einem Umfang von 15 Milliarden US-Dollar ist ein interessanter Test für den Markt.
3. Lediglich das vordere Ende der Treasury-Kurve stimmt mit den Konjunkturprognosen und den Punktdiagrammen der Fed überein. Der zwei- bis Fünf-Jahres-Teil der Kurve muss steiler werden.
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4. Die US-Inflationsdaten lagen im vergangenen Jahr fünfmal unter den Erwartungen, beginnend mit den März-Daten, die im April veröffentlicht wurden. Wenn diese beruhigenden Faktoren wegfallen, wird die Serie eher nach oben überraschen.
5. Für eine Rezession gibt es absolut keinen Hinweis. Vor dem breiten globalen Aufschwung schien irgendwo auf der Welt eine Rezession vor der Tür zu stehen. Damit waren lang laufende Anleihen als Anker ein bevorzugtes Instrument zum Schutz von Portfolios für den Fall, dass die Rezession eintreten sollte. Dieser Anker ist jetzt verschwunden, und die Wirtschaftsprognosen sind die optimistischsten seit der Finanzkrise.
6. Und nicht zuletzt: Der Markt für deutsche Bundesanleihen ist der am meisten überbewertete Rentenmarkt. Die Bund-Renditen zeigen, dass Draghis schwer fassbares Inflationsziel nahezu unantastbar ist. Die Einigung der IG Metall, Deutschlands mächtigster Gewerkschaft, in dieser Woche, erinnert uns eindringlich daran, dass die Lohninflation auch in Deutschland auf dem Vormarsch ist. Die deutschen Gewerkschaften gehören zur pragmatischen Sorte, die eher versucht, Arbeitsplätze in der Rezession zu schützen, anstatt die Inflation durch hohe Lohnabschlüsse zu bekämpfen. Aber in Zeiten, in denen die Arbeitslosigkeit auf einem Rekordtief ist und sich die Geschäftsstimmung im Rausch befindet, ist aus Sicht der Gewerkschaften „Pay-back-time”. Die IG Metall vereinbarte einen Abschluss über zwei Jahre mit einem Zuwachs von rund 4 Prozent pro Jahr. Andere Gewerkschaften werden dem Beispiel der IG Metall folgen.
Trotz des Aufwärtstrends bei Renditen von Staatsanleihen in diesem Jahr und ihrem Reiz als risikofreie Assets halten wir es derzeit eher für ratsam, Engagements am kurzen Ende der Kurven zu halten, um Mark-to-Market-Verluste zu vermeiden, während sich die Zinskurven an das neue Umfeld anpassen. Das große Thema für die Märkte im Jahr 2018 ist zweifellos die „Reflation”.
