AB zu Anleihen-ETFs Strukturelle Probleme werden oft übersehen

 Jorgen Kjaersgaard, Head of European Corporate Credit, und Sahil Khan, Quantitative Analyst Fixed Income, beim Asset Manager AB (AllianceBernstein)

Jorgen Kjaersgaard, Head of European Corporate Credit, und Sahil Khan, Quantitative Analyst Fixed Income, beim Asset Manager AB (AllianceBernstein)

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Bei Betrachtung der Wertentwicklung der durchschnittlichen ETF-Benchmark (dargestellt durch den iBoxx EUR Liquid High Yield Index) offenbart sich gegenüber der durchschnittlichen Manager-Benchmark-Performance der breiteren Euro-High-Yield-Indizes ein Minderertrag. Dieser beläuft sich auf 1,95 Prozent auf Basis von einem Jahr, auf 4,95 Prozent auf Dreijahresbasis und auf 12,33 Prozent über fünf Jahre (per Ende Mai 2017). Dies legt folgende Schlüsse nahe: Erstens ist das „Beta“ des ETF erheblich niedriger als jenes des breiten High-Yield-Universums. Und zweitens führt auch der Versuch des ETF, dieses Subsegment im hochverzinslichen Bereich abzubilden, zu einem dauerhaften Minderertrag. Um das zu verstehen, muss man sich verdeutlichen, worin die Unterschiede zwischen Anleihen und Aktien bestehen, und was dies für Anleihen-ETFs bedeutet.

Nicht alle Benchmarks sind gleich

Anleihen und Aktien ähneln sich insofern, als dass die Indizes sich bei der Gewichtung der Einzeltitel an der Kapitalisierung (Aktien) beziehungsweise dem Ausmaß der ausstehenden Schuld (Anleihen) orientieren. Unabhängige Indexanbieter, wie etwa Bloomberg Barclays oder Bank of America Merrill Lynch (BAML), wenden bei der Aufnahme von Titeln in den Index transparente Regeln an. Da es jedoch keinen allgemein anerkannten Standard-Index gibt, können selbst kleinere Anpassungen von Anbietern große Performance-Auswirkungen nach sich ziehen. Anleger sollten daher nicht außer Acht lassen, wie das Fehlen kleiner Emittenten einerseits und die starke Wirkung von Kurzläufern mit Niedrigstrenditen andererseits die Wertentwicklung des Index beeinflussen.

Zwangsläufig immer im Fluss

Es liegt in der Natur von Anleihen, dass ihre Restlaufzeit bis zur Fälligkeit stetig kürzer wird. Daher müssen Unternehmen immer wieder neue Wertpapiere begeben, um ihre Geschäftstätigkeit zu finanzieren. Anders als bei „ewigen“ Aktien führt dies zu einer hohen Umschlaghäufigkeit von Anleihen-Indizes. In 2016 zum Beispiel waren (gemessen am Marktwert) 23 Prozent des Bloomberg Barclays Euro High Yield Index Neuzugänge, wohingegen rund 15 Prozent den Index verlassen haben. Zum Vergleich: beim Aktien-Index S&P 500 sind es nur 4 bis 6 Prozent Turnover. Anleihen-Indizes müssen zudem monatlich neugewichten, bei Aktien-Indizes ist dies höchstens alle drei Monate der Fall.

Anleihen: Ein komplexes Universum

Anleihen sind viel differenzierter ausgestaltet als Aktien und unterscheiden sich hinsichtlich Laufzeit, Position in der Kapitalstruktur und Optionen (wie etwa Calls). Die Emittenten legen großen Wert auf diese Flexibilität und sind auch bereit, dafür zu bezahlen. Das eröffnet vielfältige Möglichkeiten im Anleihenbereich, die findige Anleger nutzen können. Doch diese Vielfalt hat ihren Preis: Anleihen sind nicht standardisiert, und der Markt ist weit stärker fragmentiert als bei Aktien.

Hinzu kommt: Aktien werden fast immer an Börsen gehandelt, wo ihre Kurse transparent und für alle sichtbar sind. Anleihen hingegen werden außerbörslich gehandelt („Over the counter”, OTC). Eine Vielzahl von Marktteilnehmern einigt sich jeweils bilateral auf einen Handel, dessen Konditionen oft nur teilweise und mit zeitlicher Verzögerung bekannt werden. Besondere Kompetenzen sind daher erforderlich. Anleihenhändler müssen Risiken eingrenzen können, wenn sie Marktverzerrungen zu ihrem Vorteil nutzen möchten. Dies ist nur mit aktivem Management möglich.