Hüfners Wochenkommentar „Bank-Aktien profitieren von sinkenden Anleihekäufen“

Martin Hüfner, Chefökonom von Assenagon Asset Management

Die Europäische Zentralbank (EZB) wird in dieser Woche vermutlich bekannt geben, wann und wie sie ihre Wertpapierkäufe auf den Finanzmärkten zurückführt. Diese Käufe waren ein zentraler Bestandteil der ultralockeren Geldpolitik, die die Aktienkurse in der Vergangenheit nach oben getrieben und die Bondrenditen nach unten gedrückt haben. Wird sich das jetzt umkehren? Werden die Zinsen steigen und die Aktienkurse fallen?

Historisch gesehen besteht zwischen den Wertpapierkäufen der Zentralbank und dem Kapitalmarkt ein enger Zusammenhang. Die Grafik zeigt, wie die Ausweitung der Bilanzsumme der EZB zu einem Rückgang der Bondrenditen geführt hat. Der Zusammenhang zwischen beiden Kurven ist recht eng (Korrelation -0,75).

Allgemein nimmt man an, dass die Anleihekäufe die Bondrenditen in den USA und in Europa um jeweils rund 1 Prozent bis 1,5 Prozent verringert haben. Wenn das jetzt wieder rückgängig gemacht würde, müssten die Renditen für 10-jährige Bundesanleihen auf 1,5 Prozent bis 2 Prozent steigen. Das könnte schon ein erhebliches Blutbad auslösen.

Geldpolitik und Zinsen?

Quelle: Bundesbank, EZB; Grafik: Assenagon Asset Management

Ich glaube freilich nicht, dass es dazu kommt. In der Ökonomie gilt das Gesetz der Irreversibilität. Nichts wird wieder so, wie es einmal war. Die Rücknahme einer wirtschaftspolitischen Maßnahme führt in aller Regel nicht wieder in den Ursprungszustand zurück. Häufig kommt am Ende etwas ganz anderes heraus. Das wird auch hier so sein.

Ich rechne damit, dass die Zinsen am Bondmarkt bei einem Auslaufen der Wertpapierkäufe im nächsten Jahr insgesamt nicht oder nur geringfügig steigen werden. Vielleicht fallen sie sogar, wenn auch nur vorübergehend. Auch die Effekte auf dem Aktienmarkt werden nicht negativ sein.

Das wichtigste Argument dabei ist die Erfahrung in den USA. Dort hat die Federal Reserve ihre Wertpapierkäufe im Jahr 2014 in mehreren Stufen auf Null zurückgeführt. Die Bondrenditen sind in dieser Zeit aber nicht gestiegen, sondern haben sich um fast einen Prozentpunkt ermäßigt. Auch die Verringerung der Wertpapierkäufe der EZB von 80 auf 60 Milliarden Euro hat sich nicht negativ auf die Zinsen ausgewirkt, schon gar nicht auf die Aktienkurse.

„In der Ökonomie gilt das Gesetz der Irreversibilität. Nichts wird wieder so, wie es einmal war.“

Wenn man es genau bedenkt, ist dies auch nicht wirklich überraschend. Denn mit der Verringerung der Wertpapierkäufe hört das „Quantitative Easing“ (wie man die Wertpapierkäufe der Zentralbank nennt) nicht auf. Die Liquidität wird nicht zurückgeführt. Sie steigt nur nicht mehr so stark.

Erst wenn die Zentralbank auch ihre Wertpapierbestände verringert, müssten restriktive Effekte eintreten. Damit hat die Federal Reserve aber erst vor ein paar Wochen (also drei Jahre nach dem offiziellen Ende der Wertpapierkäufe) begonnen. Bei der EZB ist davon überhaupt noch nicht die Rede. Wenn sie das gleiche Tempo vorlegt wie die Fed (was nicht unwahrscheinlich ist), dann ist damit erst im Jahr 2020 zu rechnen.