Hüfners Wochenkommentar „Positive Rendite auch bei bescheidenem Wachstum möglich“

Assenagon-Chefvolkswirt Martin Hüfner: „Die Aktienkurse steigen. Sie werden aber nicht mehr so sehr durch die reale Entwicklung getrieben, sondern durch monetäre Impulse“.

Assenagon-Chefvolkswirt Martin Hüfner: „Die Aktienkurse steigen. Sie werden aber nicht mehr so sehr durch die reale Entwicklung getrieben, sondern durch monetäre Impulse“.

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Zunächst zu den Fakten: In der Grafik habe ich die Verhältnisse in den USA dargestellt. In den 65 Jahren der Nachkriegszeit hat sich die Zunahme des realen Bruttoinlandsproduktes von durchschnittlich 4,1 Prozent pro Jahr in den ersten 25 Jahren auf 3,3 Prozent pro Jahr in den zweiten 25 Jahren und dann – seit der Jahrtausendwende – auf 1,9 Prozent pro Jahr verringert. Das ist nicht zufällig. Es hängt gerade in den letzten Jahren mit dem niedrigeren Bevölkerungswachstum, dem Rückgang der Investitionsquote und der geringen Erhöhung der Produktivität zusammen. Alles drei wird noch lange so bleiben. In den meisten anderen Industrieländern ist das nicht viel anders.

Rückläufiges Wachstum

An sich müsste man erwarten, dass das schlechte Nachrichten für die Finanzmärkte sind. Wenn der gesamte Kuchen langsamer zunimmt, dann bekommen alle weniger, auch die Anleger. Wenn man genauer hinschaut, dann zeigt sich allerdings ein differenzierteres Bild. Die Jahre mit dem höchsten Wachstum waren in der Vergangenheit keineswegs auch immer die besten Anlagezeiten.

Über die gesamte Nachkriegszeit gerechnet stiegen die Aktienkurse in der Zeit von 1975 bis 2000 am stärksten. Beim Dax waren das 11,7 Prozent pro Jahr An zweiter Stelle stehen die ersten 25 Jahre der Nachkriegszeit. Von 1965 bis 1975 erhöhte sich der Dax um 4,9 Prozent pro Jahr Am geringsten war die Aktienrendite in der Zeit seit dem Jahr 2000. Hier lag sie in Deutschland bei 3,5 Prozent pro Jahr In den USA verlief die Entwicklung ganz ähnlich.

Grundsätzlich hat niedrigeres gesamtwirtschaftliches Wachstum auf die Kapitalmärkte (und damit auf die Rendite der Anleger) unterschiedliche Wirkungen. Es bedeutet erstens, dass die Gewinne der Unternehmen nicht mehr so stark steigen.

Darunter leiden vor allem die Aktien, aber auch Credits; zweitens, dass die Zinsen niedriger sind. Das verringert die laufenden Erträge von Bonds. Andererseits hilft es den Aktien und Spreads, weil die Kosten der Unternehmen zurückgehen.

Drittens würde man erwarten, dass bei niedrigerem Wachstum auch die Geldentwertung geringer ist.

Das ist freilich nicht zwangsläufig. Denn wenn sich die Zunahme des Angebots an Gütern und Diensten schneller zurückbildet als die Nachfrage, dann könnte es auf den Märkten zumindest für eine gewisse Zeit zu Engpässen kommen. Die Preise würden steigen. Aber angenommen, dass sich die Inflation tatsächlich verringert, dann ist das eine gute Nachricht für Bonds, weil ihre Realrendite steigt. Andererseits tun sich die Unternehmen schwerer, Kostensteigerungen zu überwälzen. Darunter leiden Aktien.