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Hüfners Wochenkommentar Die Grenzen der Geldpolitik sind erreicht

Assenagon-Chefvolkswirt Martin Hüfner: „Eine stärkere Zurückhaltung der Geldpolitik muss für Aktien und Renten nicht schlecht sein“.

Assenagon-Chefvolkswirt Martin Hüfner: „Eine stärkere Zurückhaltung der Geldpolitik muss für Aktien und Renten nicht schlecht sein“.

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Ende der siebziger Jahre des vorigen Jahrhunderts stellte der amerikanische Ökonom Arthur Laffer eine damals aufsehenerregende Theorie auf. Er behauptete, dass eine Senkung der Steuersätze keineswegs immer zu einer Verringerung der Einnahmen des Staates führen muss. Es könne nämlich sein, sagte er, dass sich eine niedrigere Steuerbelastung so positiv auf die Wirtschaft auswirkt, dass die Konjunktur anzieht. Es wird mehr produziert und mehr nachgefragt. Der Staat nimmt dann am Ende mehr ein, nicht, weil die Steuersätze hoch sind, sondern weil das Sozialprodukt so stark wächst.

Der damalige amerikanische Präsident Ronald Reagan nahm diese Ideen begeistert auf. Er glaubte, sich damit einen Traum zu erfüllen, nämlich die Steuern zu senken, ohne neue Haushaltsdefizite befürchten zu müssen. Leider ist er damit am Ende gescheitert.

„Laffer-curve“ für die Geldpolitik



Laffer entwickelte aus diesen Zusammenhängen die nach ihm benannte „Laffer-Curve“. Danach steigen die Staatseinnahmen zunächst mit höheren Steuersätzen. Dann bilden sich Gegenkräfte. Die höheren Steuersätze bremsen die Konjunktur und beginnen, sich negativ auf die Staatseinnahmen auszuwirken. Die Steigung der Kurve wird flacher. Es gibt ein Maximum. Danach gehen die Steuereinnahmen mit steigenden Steuersätzen zurück. Im Extremfall, wenn die Sätze bei 100 % sind, wird gar nichts mehr produziert und der Staat bekommt überhaupt keine Einnahmen mehr.

Weshalb ich hier auf diese Theorie zurückkomme: In der gegenwärtigen Geldpolitik sehe ich ganz ähnliche Mechanismen am Werk. Auch hier gibt es solche gegenläufigen Kräfte.

Normalerweise führen geldpolitische Lockerungen zu einer Belebung der Konjunktur. Das ist klar. Das wäre in der Grafik der linke, der normale Teil einer „Laffer-Curve“. Wenn die Geldpolitik aber immer weiter lockert, entwickeln sich Gegenkräfte. Wirtschaft und Kapitalmärkte fangen an, an der Wirksamkeit der Geldpolitik zu zweifeln. Banken zögern, sich durch neue Kredite noch mehr Risiken in die Bilanz zu holen. Verbraucher schränken ihren Konsum ein, weil sie mehr Geld für die Altersvorsorge zurücklegen müssen. Unternehmer schaffen aus Angst vor Fehlinvestitionen keine neuen Maschinen an. Auf die Grafik übertragen heißt das: Die Steigung der Kurve ist zwar noch positiv. Sie nimmt aber ab. Die Wirksamkeit der Geldpolitik wird geringer.

Genau das haben wir in letzter Zeit erlebt. Vor ein paar Jahren genügte ein einziger Satz des EZB-Präsidenten Draghi (das berühmte „Whatever it takes ...“), um die Märkte zu elektrisieren und die Krise zu beruhigen. 2016 dagegen reichte ein ganzes Bouquet von weitreichenden Maßnahmen kaum aus, um die Lage zu stabilisieren. Die Märkte reagierten nur zögerlich. Es gab erhebliche Zweifel, ob hier nicht des Guten zu viel getan worden war.