US-Notenbanker zeigen sich unbeholfen

Fed muss das Wie der Zinserhöhung noch ausklügeln

Die Zentralbank hat seit der Finanzkrise von 2008 Schwierigkeiten mit der Kontrolle der kurzfristigen Fremdkapitalkosten gehabt und mit Lösungsansätzen experimentiert. Ihr neues Hauptinstrument ermöglichte der Fed zwar, in den letzten 12 Monaten einen größeren Einfluss auf die Geldmarktsätze auszuüben. Doch Strategen von Barclays bis Goldman Sachs Group sagen, dass der Umfang des Programms zu gering ist, um einen Rückgang der Zinsen zu vermeiden, auch wenn die Währungshüter einen Anstieg anvisieren.

Im Zentrum des Problems steht die Bilanzsumme der Fed, die durch ihr Anleihekaufprogramm aufgebläht wurde und für mehr als 2 Billionen Dollar an Überschussreserven im Bankensystem sorgte. Diese Zusatzliquidität abzubauen könnte sich schwieriger gestalten als in der Vergangenheit. Neue Methoden sind notwendig, denn die Federal Funds Rate - lange das primäre Politikinstrument der Fed - ist kein effektives Mittel mehr, um die kurzfristigen Marktzinsen zu lenken.

„Die Wahrscheinlichkeit, dass wir da ohne eine Art Störfall durchkommen, ist sehr gering“, sagt James Camp, Fondsmanager bei Eagle Asset Management in St. Petersburg im US-Bundesstaat Florida. „Ich befürchte, dass die Zinsanpassung nach oben nicht sehr elegant verlaufen und irgendwie unbeholfen sein wird, mit einer Serie von Anpassungen und Neubeginnen.“

Geldmarktökonomen wie Camp und auch Lou Crandall von Wrightson ICAP sind der Ansicht, dass die Fed das Volumen ihres Hauptinstruments - des so genannten Reverse-Repo-Programms - mehr als verdreifachen muss. Ihrer Einschätzung nach muss die Grenze von derzeit 300 Milliarden Dollar pro Tag auf mindestens eine Billion Dollar steigen.

Mit dieser Fazilität soll Liquidität außerhalb des Bankensystems entzogen oder neutralisiert werden. Bei einem Overnight-Repo-Geschäft leiht sich die Fed Mittel von den Gegenparteien unter Einsatz von Wertpapieren als Sicherheiten. Am nächsten Tag zahlt sie die Gelder plus Zinsen wieder an den Kreditgeber und erhält die Wertpapiere zurück. Bei dem Reverse-Repo-Programm werden so täglich Mittel zu einem Festzinssatz von derzeit 0,05 Prozent absorbiert, wobei Treasuries als Sicherheit dienen.

In der Vergangenheit hatte die Fed die Kosten für Übernachtausleihungen durch die Anhebung der Funds Rate erhöht. Doch die Überschussreserven sind von ein paar Milliarden Dollar im Jahr 2007 auf nun mehrere Billionen Dollar geklettert, wodurch sich für Banken die Notwendigkeit täglicher Ausleihungen erübrigt. Das zwingt die US-Währungshüter dazu, andere Wege zu gehen, um die Marktzinsen direkt zu beeinflussen.

Seit 2008 hat die Fed Zinsen auf Überschussreserven (IOER) eingeführt. Es zeigte sich aber, dass dieser neue Satz die Kreditkosten nicht wie erhofft verankern konnte. Staatlich geförderte Agenturen wie Federal Home Loan Banks, die primären Mittelanbieter am Tagesgeldmarkt, sind nicht in der Lage, diese Zinsen zu erhalten, wodurch der Funds-Satz unter den IOER bei derzeit 0,25 Prozent driften konnte.

Zu allem Übel haben die negativen Renditen im Ausland und die verschärfte Regulierung der Banken und Geldmarktfonds das Angebot an sicheren kurzlaufenden Vermögenswerten aufgezehrt und die Nachfrage belebt. Das lässt weitere Zweifel daran aufkommen, ob die Straffung der Geldpolitik reibungslos verlaufen wird.

Strategen fürchten, dass bei einer Straffung der Geldpolitik über eine IOER-Anhebung andere Marktzinsen nicht folgen könnten, was dazu führen könnte, dass die monetären Bedingungen zu akkommodierend bleiben. Während für Banken, die Zinsen auf ihre Überschussreserven erhalten, der Anreiz geringer ist, ihre überschüssigen Mittel auf den Geldmarkt zu werfen, liegt die Funds Rate weiterhin konsequent unter dem IOER - Ende der vergangenen Woche betrug der effektive Satz 0,12 Prozent.

Der Zentralbank schwebt eine effektive Fed Funds Rate vor, die sich zwischen Reserve-Repo-Satz und IOER bewegt. Um dies zu erreichen, plant sie für Zeiten höherer Nachfrage neben den Overnight-Repos ähnliche Vereinbarungen mit längeren Laufzeiten, beispielsweise vierteljährlich oder zum Jahresende. Auch Termineinlagen sowie andere unkonventionelle Schritte sind angedacht, um die Zinsen zu erhöhen. Es steht nämlich nicht zuletzt ihre eigene Glaubwürdigkeit auf dem Spiel.

„Insbesondere in der frühen Phase der Fed-Straffung sind sie besonders über das Absacken der Fed Funds besorgt, was ein effektives Abrutschen unter den Reverse-Repo-Satz bedeutet“, erklärt Joseph Abate, Stratege bei Barclays in New York. „Das würde ihrer Glaubwürdigkeit schaden, denn es sähe so aus, als habe die Fed Probleme mit der Zinserhöhung. Es wird insgesamt viel mehr Volatilität an den Märkten geben.“

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