Portfoliomanagment: Ist „nicht grundsätzlich falsch“ denn gut genug?

Das Problem der Annahmen

Wie alle Theorien sind auch jene fünf Aussagen als Annäherung an eine komplexe Realität zu verstehen. Deren Zweckmäßigkeit und Richtigkeit hängen von einer Vielzahl von Annahmen hinsichtlich des Risiko-Ertrags-Verhältnisses ab. Auszugsweise angeführt:

1. Das Verhältnis ist linear
2. Das Verhältnis ist statisch im Zeitverlauf
3. Die das Verhältnis determinierenden Parameter können akkurat geschätzt werden
4. Investoren besitzen rationale Erwartungen
5. Asset-Renditen sind „stationary“, zum Beispiel bleibt deren gemeinsame Wahrscheinlichkeitsverteilung im Zeitverlauf konstant
6. Märkte sind effizient

Jede einzelne dieser Annahmen kann theoretisch, empirisch und experimentell in Frage gestellt werden. Und doch darf nicht außer Acht gelassen werden, dass alle theoretischen Modelle per Definition Abstraktionen auf der Basis von vereinfachenden Annahmen darstellen.

Die relevante Frage ist also nicht, ob diese Annahmen wahr sind und dauerhaft einem Realitätscheck standhalten – tun sie nicht. Die relevante Frage ist, ob die von den vereinfachenden Annahmen verursachten Schätzfehler gering genug sind, um sie als vernachlässigbar abzulegen.

Bis Anfang des vergangenen Jahrzehnts ging die Lehrmeinung noch davon aus, dass sie zumindest einen guten Ausgangspunkt darstellen (Meredith Beechy, 2000), der nicht grundsätzlich falsch ist (Burton Malkiel, 2003).

Ist „nicht grundsätzlich falsch“ gut genug für eine Industrie, die Billionen Euro weltweit allokiert?

Andrew Lo, Professor am MIT Sloan School of Management, gab 2004 mit seinem Aufsatz “The Adaptive Markets Hypothesis: Market Efficiency from an Evolutionary Perspective” eine klare Antwort. Um sie mit seinen Worten zu formulieren: "The old model is not wrong, it's just incomplete."

Lo führt dankenswerterweise ein realistisches, evolutionsbasierendes Menschenbild als Grundannahme für Marktteilnehmer ein. Er nennt sie die „Adaptive Market Hypothesis“ (AMH).

Die ersten Gehversuche auf diesem Gebiet wurden lange vor Lo von Josef Schumpeter und Gary Becker gewagt, doch Lo´s Kombination aus Neurowissenschaft, Evolution und Finanzökonometrie ist originell und hat weitreichende Konsequenzen für das Portfoliomanagement.