Chip-Industrie im Wandel Halbleiterhersteller vor konstant hohen Gewinnen
Die Halbleiterindustrie erlebt derzeit eine Wende. Einst berüchtigt für Boom- und Bust-Zyklen, die sich um die Nachfrage nach einigen wenigen Konsumgütern drehten, versorgt die Chip-Industrie heute eine Vielzahl an Wirtschaftszweigen. Diese umfassende Verbreitung wird unserer Ansicht nach ehemals steile Zyklen glätten und die dauerhafte Nachfrage unterstützen – selbst wenn es über kurz oder lang zu einem Wirtschaftsabschwung kommt und das Rezessionsrisiko steigt.
Chip-Aktien werden derzeit mit einem Abschlag gehandelt, welcher an die Abschwünge der 1990er- und 2000er-Jahre erinnert. Wir gehen davon aus, dass sich die Erträge jedoch stabiler als in früheren Zyklen erweisen – noch bevor der Markt eine Neubewertung vornimmt. Das könnte eine attraktive Kaufgelegenheit für Anleger sein.
Entwicklung vom zyklischen zum säkularen Markt
In der Vergangenheit verlief die Halbleiterherstellung in Boom- und Bust-Zyklen, die mit dem weltweiten BIP-Wachstum einhergingen: Eine unerschöpfliche Nachfrage nach einem Verbraucherprodukt – wie PCs in den 1980er-Jahren, Mobiltelefone in den 2000er-Jahren und Smartphones in den 2010er-Jahren – veranlasste die Hersteller zu einer massiven Ausweitung der Kapazitäten. Das Angebot überstieg schließlich die Nachfrage, entweder durch Überproduktion oder einen wirtschaftlichen Abschwung, was zu sinkenden Preisen und Einnahmen führte. Ein neues Endprodukt oder ein wirtschaftlicher Aufschwung würden den Zyklus wieder in Gang setzen.
Das beschriebene Muster hat dafür gesorgt, dass Aktienanleger in der Vergangenheit niedrigere Gewinnmultiplikatoren für Halbleiteraktien gezahlt haben. Wir glauben jedoch, dass diese auffälligen Extreme der Vergangenheit angehören.
Halbleiter kommen inzwischen überall zum Einsatz
In jüngster Zeit sind Halbleiter nahezu allgegenwärtig geworden – eine Schlüsselkomponente in zahlreichen industriellen Anwendungen, wodurch die Branche weit weniger von einzelnen Endmärkten beeinflusst wird. Viele dieser neuen Endmärkte – darunter Autofertigung, Industrieautomatisierung, 5G-Infrastruktur, künstliche Intelligenz und Cloud Computing – benötigen mehr Chips pro Einheit und haben längere Zyklen als die Unterhaltungselektronik. Dadurch wird die Abhängigkeit der Halbleiterbranche von den Verbraucherausgaben verringert und die Einnahmen werden potenziell ausgeglichen. Einer der am schnellsten wachsenden Märkte wird wahrscheinlich die Automobilindustrie sein. Zum Vergleich: In einem Elektrofahrzeug werden derzeit mehr als doppelt so viele Halbleiter verbaut als in Autos mit Verbrennungsmotoren. Branchenexperten gehen davon aus, dass sich dieser Abstand noch vergrößern wird.
Grafik 1: Die Halbleiternachfrage entwickelt sich weg von Konsumprodukten
Auch die Angebotsstruktur der Branche dürfte unseres Erachtens in Zukunft stabilere Ertragszyklen begünstigen. Nach einer jahrzehntelangen Konsolidierungswelle weist die Halbleiterindustrie nun eine oligarchische Struktur mit hohen Eintrittsbarrieren und erheblicher Preismacht auf. Die Zulieferer halten sich an strengere Renditeanforderungen für Investitionsausgaben, welche zunehmend durch Vorauszahlungen und staatliche Subventionen in Asien, Europa und den USA finanziert werden.
Starke Bilanzen
Angesichts der starken Nachfrage und Preissetzungsmacht verfügen die größeren Halbleiterunternehmen über solide Bilanzen mit hohen Barmittelbeständen und geringen oder gar keinen Schulden. Das verleiht ihnen Widerstandsfähigkeit gegenüber einer Konjunkturabschwächung und höheren Kreditkosten. In den vergangenen zehn Jahren haben viele Unternehmen überschüssige Barmittel für Dividendenerhöhungen und Aktienrückkäufe verwendet – ein Trend, der sich unserer Meinung nach fortsetzen wird.
Wachstum zu einem vernünftigen Preis
Der Halbleitersektor bietet eine ansprechende Kombination aus Qualität, chancenreichen Bewertungen und starken Gewinnaussichten. Wir gehen davon aus, dass der Sektor in den nächsten zwei Jahren ein deutlich über dem Markt liegendes Gewinnwachstum von 15 bis 20 Prozent erzielen wird, das auf ein anhaltendes zweistelliges Umsatzwachstum und eine Ausweitung der Gewinnspanne zurückzuführen ist. Zudem schätzen wir, dass der säkulare Rückenwind und die Verknappung der Produktionskapazitäten zu einer starken Preissetzungsmacht führen und gleichzeitig die Konjunktursensibilität dämpfen werden. Weniger konjunkturabhängige Anwendungen dürften das Wachstum der Branche weiter vorantreiben – selbst wenn sich die Konjunktur abschwächt. Intelligente Energieinfrastrukturen, die Automatisierung von Arbeitskräften und die Einführung von Elektrofahrzeugen haben erst teilweise eine mehrjährige Wachstumsphase hinter sich.
Die Sichtbarkeit zukünftiger Einnahmen hat sich verbessert. Die Branche ist zu langfristigen Lieferverträgen übergegangen, deren Kapazitäten bis 2023 und in einigen Fällen bis 2024 ausgebucht sind. Knappe Kapazitäten versprechen, die Einnahmen der Anlagenhersteller weit über 2022 hinaus zu steigern.
Grafik 2: Die Gewinnmargen sind im vergangenen Jahrzehnt gewachsen
Anlagestrategie
Wir bevorzugen einen gut diversifizierten Korb von Halbleiteraktien über die gesamte Lieferkette hinweg – von den Chip-Herstellern bis hin zu den Ausrüstungsherstellern und Materiallieferanten. Dieser Ansatz verringert das Konzentrationsrisiko. Wir sind der Ansicht, dass der Sektor vor dem Hintergrund einer sich abschwächenden Weltwirtschaft weiterhin konstant hohe Gewinne erzielen wird. Das wird den Markt dazu veranlassen, die Erwartungen im Einklang mit den Fundamentaldaten nachzujustieren – und dem Sektor in den kommenden Jahren höhere Renditen bescheren.
