Herr Scotland, in den USA lebt die Wirtschaft wieder auf. Was müssen wir über das weltweite Wirtschaftswachstum wissen?

Francis Scotland: Die Konjunkturprogramme geben einer Wirtschaft Auftrieb, die mit Riesenschritten aus den Lockdowns des vergangenen Jahres herauskommt. Die insgesamt starke Erholung am US-Arbeitsmarkt weist auf eine zügige Rückkehr auf den Beschäftigungsstand vor der Pandemie hin. Die wirtschaftliche Erholung ähnelt dem Aufschwung, der nach einer Naturkatastrophe folgt – nichts erinnert an die schleppende Expansionsphase nach einer normalen Rezession.

Im Großen und Ganzen erfasst der Aufschwung die ganze Welt, unabhängig von den Fortschritten der Impfstoffverteilung. Die weltweiten Importvolumina haben sich vollständig erholt und die Fertigungsindustrie boomt. In Europa zeigt sich die Wirtschaft ebenfalls überraschend stark. Die Industrieproduktion in Asien steigt ebenfalls stark an. In Kanada, wo ich lebe, wurden bereits 90 Prozent des Beschäftigungsrückgangs wieder aufgeholt, seit das Land die Infektionszahlen in den Griff bekommen hat. In Australien liegt das Beschäftigungsniveau sogar auf einer neuen Höchstmarke. Es sieht alles danach aus, dass sich die Weltwirtschaft lebhaft erholt.

China ist als einziges Land ohne Wirtschaftseinbruch durch die Pandemie gekommen. Was machen die Chinesen anders oder vielleicht sogar richtig?

Scotland: China hat geld- und fiskalpolitische Anreize nicht in dem Maß eingesetzt wie die USA. Das Land hat es stattdessen geschafft, mit nur geringer Stimulierung auszukommen. Die Regierung leitete die Lockdown-Maßnahmen viel früher ein und steuerte diese effektiver. Daher ist China schon heute in der Lage, seine vergleichsweise geringen Anreizmaßnahmen zurückzufahren.

Interessant ist in diesem Zusammenhang auch die Entwicklung des chinesischen Anleihemarktes. Noch vor Beginn der Pandemie betrug die Rendite der 10-jährigen chinesischen Staatsanleihen etwa 3 Prozent und fiel dann auf 2,5 Prozent ab. Nachdem China das Virus unter Kontrolle brachte und vor den meisten anderen Ländern begann, zur Normalität zurückzukehren, erholte sich die Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen im Herbst 2020 recht schnell wieder auf 3 Prozent. Seither verharrt sie mehr oder weniger auf diesem Niveau.

Unserer Auffassung nach kann die Entwicklung des chinesischen Marktes einen Hinweis auf die zu erwartende Renditedynamik der US-Staatsanleihen dienen.

Stichwort USA: Ist die steigende Inflation Ihrer Meinung nach ein kurzfristiges, zyklisches Ereignis oder eine langfristig anhaltende Entwicklung?

Scotland: Dass es zumindest einen vorübergehenden Anstieg der Inflation geben wird, ist Konsens. Doch die Überraschung könnte auf kurze Sicht vielleicht größer ausfallen als die meisten Marktteilnehmer erwarten: Die Pandemie hat die globalen Lieferketten in Mitleidenschaft gezogen, zugleich sind die Lagerbestände gering. Die Auftragsbücher hingegen sind voll, die Rohstoffpreise steigen und die Inflationsraten sind schon jetzt so hoch wie seit 12 Jahren nicht mehr.

Es ist daher absehbar, dass die Inflation eine Zeit lang steigen wird. Sobald die Wirtschaft wieder unter Volllast läuft und die Verbraucher mit dem Abklingen der Pandemie einen Teil ihrer angesparten Bargeldbestände zurück in den Markt geben, könnte die Inflation noch stärker anziehen.

Welche Erfahrungen gibt es eigentlich im Hinblick auf die immensen wirtschaftlichen Stützungsmaßnahmen in den USA?

Scotland: Eine so umfassende Fiskalpolitik gab es in den Vereinigten Staaten noch nie. Es hat sie aber in anderen Ländern gegeben. Zum Vergleich: Als die globale Finanzkrise ausbrach, wies China einen ausgeglichenen Staatshaushalt aus. Heute liegt Chinas Haushaltsdefizit bei 15 Prozent. Japan hat in den vergangenen 20 Jahren mit einem durchschnittlichen Haushaltsdefizit von rund 6 oder 7 Prozent gewirtschaftet. Die USA bewegen sich ebenfalls in diese Richtung.

Nicht zu vergessen ist: Vor der Pandemie stellten sich die entwickelten Länder auf „langfristige Stagnation“ ein. Die demografische Entwicklung drückte auf die Gesamtnachfrage, während Technologie und Globalisierung das Gesamtangebot in die Höhe trieben. Das Zusammenwirken aller dieser Faktoren hielt die Inflation im Zaum. Schon vor Corona hegte die Fed Bedenken, die Zinssätze vorschnell zu erhöhen. Durch die Krise hat sich die Fiskalpolitik der USA zunehmend der in anderen Ländern angeglichen. Schon daher ist ein höherer Inflationstrend zu erwarten, als es sonst der Fall gewesen wäre. Wie viel höher, bleibt abzuwarten. Vorerst rechnen wir mit einer vorübergehenden Inflation, danach wird sich zeigen, wie es weitergeht.

Wo sehen Sie Chancen im Markt für festverzinsliche Anlagen und wie nutzen Sie diese bei Ihren Anlageentscheidungen?

Scotland: Weil sich im Jahresverlauf die gesamtwirtschaftliche Lage wieder deutlich verbessern sollte, liegt es nahe, wieder größere Risiken im Bereich der Unternehmensanleihen einzugehen. Das Anleihe-Team von Brandywine Global sieht unter anderem Chancen bei Hochzinsanleihen.

Könnten Sie diesen Ansatz näher erläutern?

Scotland: Beim Blick auf Schwellenländer-Titel sehen wir, dass sich ihre Risikoprämien mit der Verbesserung der Weltwirtschaft, salopp gesagt, keineswegs verschlechtert haben. Wir nutzen daher neue Chancen auf einigen dieser Märkte. Interessant ist vor diesem Hintergrund auch die Entwicklung des US-Dollar. Absehbar ist, dass die US-Notenbank ihr Inflationsziel einer durchschnittlichen Rate von 2 Prozent nur zu Lasten des US-Dollars erreichen kann, was Engagements abseits des US-Währung in globalen Anleihen zuträglich wäre.

Sie gehen also von einem zukünftig schwächeren US-Dollar aus?

Scotland: Trotz der Ausweitung der Fed-Bilanz um mehrere Billionen US-Dollar liegt der Kurs des Greenback nur einige Prozentpunkte unter dem Stand vor der Pandemie. Die Fed kann ihr Inflationsziel nur dann erreichen und langfristig halten, wenn der US-Dollar abwertet.

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